資金面成債市心病 國債收益率下行一日游
隨著5月宏觀數據落地，“低增長+低通脹”的基本面組合繼續成為債券市場拒絕趨勢性走熊的主要理由。但從市場反應來看，CPI漲幅低于預期僅給部分利率產品收益率帶來了短暫下行，而債券市場整體收益率仍以高位震蕩為主。分析人士表示，鑒于中短期資金面難以樂觀，未來債券收益率仍缺乏持續下行的動力，因此投資者當前應采取謹慎態度，可適當關注高等級品種的配置機會，不建議進行加杠桿操作。
CPI漲幅低于預期
國債收益率下行一日游
5月下旬以來，債券市場因資金面持續超預期趨緊而備受困擾，收益率不斷上行。而國家統計局6月9日最新公布的5月份宏觀經濟和物價數據，終于給債券市場帶來了些許喘息。數據顯示，經濟增長方面，5月份工業增加值同比增速為9.2%，與市場預測值相近，環比增速小幅回落，顯示經濟增長形勢依然疲弱；通脹方面，5月份CPI同比增長2.1%，低于此前2.4%的市場預測均值；PPI同比下降2.9%，連續15個月下滑，下滑幅度亦超出市場預期。
中信證券表示，5月數據表明，二季度GDP同比繼續走低的概率進一步上升，預計將下行至7.5%左右，而且由于去年三、四季度GDP環比并不低，因此預期今年GDP同比有持續下滑的風險；物價方面，今年前5個月CPI環比折年率均值在2.4%左右，總體處于比較溫和的水平。在沒有明顯的政策刺激前，預計今年的通脹水平都會在低位徘徊，CPI同比將在較長時期內都處于3%以下。
經濟和通脹的基本面組合，向來是決定債券市場基本趨勢的根本因素，因此，一旦“低增長+低通脹”再次被確認，債券市場便很快做出反應。6月9日，與基本面聯系最為密切的國債收益率出現明顯下跌，中長期品種下行幅度尤其明顯。中債網數據顯示，當日銀行間債券市場1-10年期關鍵期限國債到期收益率分別下行約1.5BP、4.5BP、1.5BP、5BP、3.5BP。
然而，經過短暫的收益率下行之后，物價漲幅低于預期帶來的刺激很快便歸于平息。6月13日，在資金面緊繃未見好轉的情況下，債券市場收益率繼續整體上行，國債收益率除1年期基本持平外，3-10年期分別出現1-4BP的上行，其他債券品種亦紛紛繼續調整。市場人士表示，事實上，6月9日國債收益率下行除了CPI走低的刺激外，與當日資金利率短暫下行更是密切相關，而端午節后資金利率重新向上，債市調整便再次來襲。
資金面難破緊平衡
加杠桿暫不可取
目前來看，盡管基本面因素仍對債券市場構成支撐，但當前市場關注點已經轉移到資金面身上，而多家機構表示，鑒于6月份乃至整個下半年市場資金面都可能難以重返年初的寬松局面，債券市場短期難逃震蕩格局，中長期甚至暗藏更多變數。
從6月份剩余時間來看，上海證券諸多機構均表示，在端午小長假和補繳存準等短期擾動過后，市場資金面還將繼續承受外匯占款增速減緩帶來的沖擊，再加上商業銀行將準備應對向匯金分紅以及半年末考核等因素，資金面維持緊張是大概率事件。
從更長時間的角度來看，度過6月資金需求高峰后，資金面有望得到部分改善，但招商證券等機構表示，考慮到美聯儲退出和套利熱錢監管導致的外匯占款變動，以及通脹中期風險猶存將引致的貨幣政策變化，流動性總體仍將呈現中性趨緊的態勢。
申銀萬國則進一步指出，盡管基本面決定債券市場的長期趨勢是屢試不爽的規律，但基本面影響債券市場是通過央行貨幣政策作為中介的，而鑒于未來貨幣政策的判斷，申銀萬國認為未來債券市場不會再度進入牛市。該機構認為，首先，政府對經濟的容忍度提高以及政府調結構的態度堅決，可能使央行并不會很快放松貨幣政策；其次，目前來看，經濟不會很好，但也不會很差，加上通脹面臨回升，基本面并不支持收益率持續下滑；第三，外部流動性寬松程度下降以及內部外匯監管趨嚴，也導致流動性緊張，進而對債券市場產生負面影響。
債市投資策略方面，海通證券表示，一方面，短期流動性偏緊，回購利率超過中長端債券收益率，使杠桿交易出現虧損；另一方面，基本面因素支撐下，長期高等級債券的價值較為明確，建議在調整中戰略建倉長期高等級債券，具體操作中未必加杠桿，但可以加長期。而更長期來看，招商證券表示，由于下半年內經濟暫時平穩而經濟上升，同時流動性偏緊，建議操作上應以謹慎為主；交易型投資者應在10年國債回升至3.6%前保持久期配短，配置型投資者可在10年國債回升至3.6%之后久期適當加長。
（葛春暉）
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