壓榨利潤谷底漸顯 豆類底部或已不遠
受美國農業部11月份供需報告超預期利空影響，豆類期價加速探底且“豆強油弱”特征越發明顯，導致壓榨利潤繼續下滑，由此也為價格底部的探明創造了條件。
如果按照78%出粕率、18%出油率和150元/噸加工費用測算，目前大連地區大型油廠加工國產大豆利潤為-555元/噸。若使用進口大豆，考慮到1-2個月左右到港、分銷、壓榨等環節的時間周期，11月中旬壓榨標的對應的可能是9月底到貨的高價美國大豆，原料成本在4800-5000元/噸，壓榨虧損程度則接近600元/噸。
表面看，自上而下的成本傳導和自下而上的行業反饋均導致壓榨景氣度持續低迷，令油廠苦不堪言。但對比2006年以來壓榨利潤明顯的三次底部，剔除飽受金融危機之痛的2008年，壓榨效益在8月中旬至12月連續試底外，其余兩次（2010年6月下旬和2011年12月底）均在前低支撐下快速復蘇，并且伴隨豆類三品種的集體上行。
就現實情況看，為應對開機即虧的慘狀，多數油廠已進入停產檢修期，整體產能利用率已較9月初下滑了17.78%至44.22%，意味著9、10月份油粕產量可能分別縮減了14萬噸和60萬噸，這在傳統消費旺季的四季度實屬罕見。理論上，壓榨虧損擴大將倒逼大豆加工商在期貨市場進行反向提油的套利交易，以彌補現貨市場壓榨虧損，但大豆期價在弱勢中仍然顯強的事實，令這一推斷站不住腳，相反，資金對大豆期貨接盤卻相對活躍。
這種矛盾令市場表現更加分化：如果油粕期價深不見底，大豆壓榨行業將可能面臨較2008年更大力度的洗牌過程，甚至要遠壞于油脂限價令期間的表現，不僅中小企業紛紛倒閉，大型油廠也難逃巨虧，不利于整個行業的健康發展。筆者認為，問題化解的唯一途徑便是壓榨效益的止跌回暖，并可能通過豆粕價格率先“突圍”的方式作為指引。
事實上，油廠大豆庫存的增加和港口庫存的減少，反映出油廠主動放緩壓榨需求和推遲進口的策略和決心。而這種防御性的保價行為，也會引發下游飼料養殖和油脂行業的連鎖反應。盡管三季度豬肉需求持續低迷，但并未誘發養殖戶大規模拋養和淘汰能繁母豬現象，存欄量不減反增。伴隨著養殖利潤復蘇，在后備母豬趨于增加、蛋白豆粕消費料將釋放的背景下，短期油廠壓榨利潤的企穩還可能寄望在豆粕身上。據悉，目前國內豆粕商業庫存約為90萬噸，未執行合同為130萬噸，供需存在較大缺口，仍處于賣方市場氛圍中。如果壓榨商在年底前將開工率限制在45%以下的低位水平，不僅油粕去庫存化會加快，供應偏緊格局也有望體現。
要說明的是，大豆期貨理論壓榨利潤谷底出現通常較現貨市場提前2-4周左右。按照11月12日豆類指數收盤價估算，大豆期貨壓榨效益再度下探至約-575.66元/噸，較上周五虧損幅度擴大102.4元/噸，預示現貨壓榨虧損還會進一步加深，導致油廠的限產行動不會立即對市場產生立竿見影的效果。但因11月底、12月初臨儲大豆收購政策可能公布，加之油脂進入節日備貨周期，屆時，壓榨效益或將面臨向上修正的拐點。
從期貨盤面看，目前1301合約和1305合約大豆壓榨利潤分別為-327元/噸和-716元/噸，顯示后期5月合約向上修復意愿將更加強烈。由于大豆、豆油呈現正向價差排列，豆粕為反向價差，說明豆粕在1月合約壓榨效益中的貢獻度較豆油偏高，這與現貨市場交相呼應。但在遠期，豆油將會承擔重任，推動壓榨效益逐漸走暖。
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