恩華藥業：繼續看好新產品推動的拐點
事件
公司公布 2012 年上半年業績快報，合并報表銷售收入增速24.28%，營業利潤增速34.98%，利潤總額增速35.65%，歸屬母公司凈利潤增速33.84%。EPS 為0.328 元，符合預期。
評論
基本面的拐點情況進一步得以確認：我們在4 月20 日報告《收入增速加快，確定投資機會來臨》中，首次提出公司是拐點型公司，核心邏輯是基于新產品的推動。一季度母公司銷售收入增速首次達到20%，這是過去兩年首次達到這個水平。我們預計上半年母公司銷售收入增速繼續環比一季度提升，預計能達到22%以上。這樣基本面拐點的邏輯進一步得以檢驗。
新產品上市是推動拐點的原因：公司自2008 年上市以來，增長依靠的都是老產品的推動。但從2011 年底開始，陸續獲批了三個麻醉系列產品：右美托咪定、芬太尼、丙泊酚，充實了公司麻醉類藥品產品線。右美去年底上市，但受制于招標進程，放量還要等待；芬太尼二季度已經快速鋪貨，我們預計不到兩個月可能已經有上百萬的銷售收入；丙泊酚的推廣在下半年。即便如此，增量的效果也已經體現。
我們看好新產品對公司的貢獻：(1)新產品對公司增長有明顯正向拉動作用，體現在：市場容量要遠遠大于現有品種、產品價格要遠遠高于現有品種。(2)公司有能力把新產品銷售出去：麻醉藥的市場競爭狀況要好于其他藥物，三個品種中有兩個公司是第二家進入，另一個又是近20 億的品種。(3)公司市場開拓的著手點有：市場廣度的挖掘，覆蓋空白的終端；市場深度的挖掘，提高單個終端的產出；培育新的市場，例如公司在無痛領域的優勢可以發掘產品新的應用市場。(4)渠道的完全重疊有利于新產品放量，公司銷售人員的歷史能力也證明是值得期待的。
銷售費用會有增加，但不會對利潤增長產生明顯拖累：公司過去沒有產品，靠費用的規模效應維持了利潤的高增長。如今上市新產品，學術推廣費用會增加，但我們認為收入的增量作用更大，公司的利潤增速仍能在原來基礎上有所加快。
投資建議
估值過高的風險將被增速的加快所緩解：公司自上市以來，始終面臨高估值的問題。過去三年由于收入增長緩慢，存在著利潤增速回落的風險。但根據我們的分析，隨著新產品的上市，公司銷售收入增速的拐點將出現，利潤增速回落的風險可以被排除。我們預測公司今年工業收入增速可能明顯加快，明年視新產品的推廣情況，可能會更加樂觀。
維持盈利預測和評級：我們預計公司2012-2014 年的EPS 為0.644 元、0.902 元、1.250 元，復合增速40%，維持“買入”評級。
風險提示：新產品銷售低于預期。
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