東凌糧油：壓榨業務盈利彈性大
預期公司2012、2013年壓榨量200、263萬噸。公司南沙二期6月份將開始試生產，預計年內貢獻壓榨量45萬噸左右。公司總壓榨產能增至370萬噸，占國內大豆壓榨產能份額超過3%。公司南沙二期每噸壓榨投資成本僅226元，未來投資回報率相對樂觀。
2009-2011年公司壓榨利潤大起大落。2010年每噸壓榨毛利272元，而2011年行業發生11個月虧損。剔除各項費用及套保成本，2009-2010年噸凈利潤120-140元，而2011年噸凈虧損118元。2012年CBOT大豆及國內豆油、豆粕價格波動頻繁，由大漲到大跌。大豆總體供應偏緊；豆油調控壓力減輕，但受棕櫚油等價格牽制；受生豬出欄量處高位影響，豆粕價格仍看漲。公司利潤有豆油、豆粕、磷脂加工利潤及匯差構成，大豆成本一般基于2-3個月前的價格，而油粕的合同銷售也會提前或錯后。基于4200元大豆、3350元豆粕、9000元四級豆油價格，測算公司2012年4-5月份的每噸壓榨毛利約174元，每噸凈利潤約80元。由于點價、套保及油粕銷售期間原材料及產成品價格波幅較大，公司時機把握方面存在極大不確定性，預測噸壓榨利潤很困難。
基于2012-2013年200、263萬噸壓榨量及68、86元每噸凈利潤預測，預測公司2012、2013年凈利潤為1.38、2.29億元，現股本EPS為0.62、1.03元。從基本面及趨勢看，食用油調控壓力下半年減輕，大豆價格小幅穩漲對公司合理預測原材料成本及向下游傳遞并賺取合理壓榨利潤是有利的。雖然公司壓榨業務及進入中小包裝油盈利前景存在不確定性，但PS估值不足0.5，壓榨業務盈利彈性巨大，給予“增持”評級。
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