從講故事到講估值
⊙海通證券研究所
核心結論：
①市場演繹有成長、周期、藍籌三種路徑，2月份以來成長的神話故事已較充分演繹，骨感的業績現實下成長需要打盹。②PMI和財報數據顯示，經濟增長疲軟、企業盈利回升溫和，周期角度推升趨勢性行情的力量不足。③相比經濟平淡，固收類產品監管有助股市估值提升，市場望從講故事到講估值，繼續看好金融、地產、汽車等低估藍籌，及供需好轉的氨綸。
主要邏輯：
回顧：主旋律是講故事。回顧1949點以來的行情，2012年12月-2013年1月大小盤風格上整體差異不大，但2月份后行情出現明顯分化，小盤成長股明顯勝出。行情以成長股講故事為主旋律，源于幾個因素共振：①周期搭臺成長唱戲，是弱周期中的慣常戰法；②TMT行業景氣度上升提振人氣；③周期股遭遇政策面、基本面雙重打擊。
展望：有望回歸到講估值。PMI和財報數據顯示，經濟增長疲軟、企業盈利回升溫和，周期角度難以找到推動市場趨勢性行情的力量。成長股的神話故事已得較充分演繹，相對估值和超額收益均達到過去高點。對市場整體判斷中性，市場交易的核心有望回歸到估值，尤其是固收類產品的監管影響股市估值體系。
4月份PMI指數小幅回落0.3個百分點至50.6%，新訂單、生產指數均回落，季調后趨勢回落顯示基本面整體平淡偏弱。同時財報數據顯示基本面平淡，全部A股、剔除金融2012年歸屬凈利同比分別為0.8%、-11.7%，2013年一季報分別為11.2%、5.3%，盈利回升趨勢較為確定，但回升略低于預期。預計2013年全部A股、剔除金融歸屬凈利同比分別為9.6%、7.9%，整體先高后低。
低于預期的一季度宏觀數據公布后市場已經在修正預期。此外，雖然現實數據比較平淡，但從微觀的水泥價格看，2013年來整體趨勢與2007-2012年均值相似，并沒有出現2012年旺季下跌情景，因此無需過慮經濟增長系統性回落帶來的沖擊。
策略一：低估值藍籌是主戰場。當前經濟增長平淡，周期和成長的故事均遭到挑戰，市場交易核心從講故事轉換到講估值，低估值藍籌將是首選。銀行估值最低、股息率最高，一季報略超市場預期；保險2013年PEV僅1.1倍，新單保費恢復增長，行業正走出最差時刻，一季度基金持倉金融下降為2010年來最低；2012年報和2013年一季報顯示早周期的房地產、汽車盈利增長最穩定可靠。
策略二：不賭周期，精選品種。經濟偏弱使得未來企業盈利回升力度有限，PPI自低點來的回升力度非常緩慢，從PPI環比趨勢看其同比回升動力也較弱，策略上不建議過多地去賭周期行情。精選供需格局改善的子行業，如氨綸，供需缺口擴大帶動產品價格上升，2012年年報和2013年一季報顯示凈利同比大幅改善。
策略三：成長需打盹。雖然在轉型的大趨勢下，成長股是未來投資的方向，但5個月的連續上漲使得龍頭公司2013年動態PE位于25-30倍，處于高位，短期需要消化高估值壓力。此外，成長需甄別，2012年報和2013年一季報利潤同比明顯改善的細分行業是光學電子、電子制造、傳媒中的影視動漫。
作者：⊙海通證券研究所 (來源：上海證券報)
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