政策面主導行情 關注小行業確定性增長
華泰證券研究所 李晶
今年以來，伴隨物價壓力的化解，影響市場的主要因素轉移至政策放松預期與基本面持續下行之間的博弈上。在基本面持續下行的背景下，反彈的前提必然是政策的超預期放松。伴隨著對管理層“穩增長”政策樂觀預期的逐漸冷卻，A場6月下旬以來再度走低，上證指數甚至擊穿三月末2242.35點低位，繼續向年初2132.63點低點逼進。我們認為持續下行的基本面情況和季度末資金面偏緊的局面是本輪下行的主要原因，而未來行情反彈的契機則有待于這兩個因素出現改善，而從7月份這一時間段來看，基本面的觸底反彈可能仍將難以確認，因此行情發展的關鍵因素將是下一階段的政策及資金面情況。
經濟基本面繼續下行
從毛利率的情況來看，原料類行業毛利繼續承壓，雖然部分行業毛利受到原材料價格回落的影響略有喘息機會，但仍難以改變整體A股毛利承壓的整體環境。從需求情況來看，經濟的下行趨勢依然在延續，需求短期內還未出現明顯的提振，結合我們分析對下月經濟指標的判斷，我們認為的業績增速依然將處于下行尋底的過程中。
今年以來，PPI回落幅度較大，但我們觀察到，毛利率持續回落趨勢明顯，且近期也未有起色的行業有采掘、有色、化工，顯示原材料類行業受下游需求不振影響，價格傳導過程并不順暢。而隨著上游原材料價格壓力的緩解，毛利率低位企穩的行業有黑色金屬、建筑建材，顯示利潤持續受到原材料價格擠壓的行業略有喘息機會。伴隨著行業景氣度的變化，近月也有部分行業出現毛利率高位回落，包括機械設備、電子、食品飲料行業，我們認為這些行業需求景氣度的變化值得密切關注。相對而言，消費類大部分行業毛利表現平穩，紡織服裝、醫藥生物、商業貿易、餐飲旅游行業的毛利率水平未出現大幅波動。
本月PPI（工業生產出廠價格指數）回落幅度繼續大于PPIRM（工業生產者購進價格指數），該指標自去年9月以來已連續9個月下行。而根據歷史經驗，這顯示了原材料價格壓力出現緩解，對于中游制造業的業績增速將起到正向的提振作用。不過從月度發布的工業企業經濟效益指標層面來看，5月的國企利潤指標未能延續上月回升的勢頭，需求的不振依然是制約制造業業績增速的重要因素。
中國物流與采購聯合會、國家統計局服務業調查中心發布的2012年5月份中國制造業采購經理指數（PMI）為50.4%，比上月回落2.9個百分點，在連續五個月持續回升之后開始震蕩回落，并創出今年以來的月度新低。從6月當月數據看，匯豐本月中國制造業經理人指數初值為48.1%，低于5月的終值48.4%，再創7個月來的新低，且新出口訂單指數大幅下滑，反映出經濟下行的態勢在6月延續；往后看，政策預調微調力度的加大對需求增長的傳導和促進作用如何，將是影響經濟筑底回穩的關鍵。短期來看，這種跡象尚不明顯，經濟增速二季度或將繼續慣性下行。
貨幣政策仍有趨松空間
5月份的運行數據顯示貨幣信貸增速均呈現出小幅反彈走勢，但5月份的企業中長期貸款規模擴大的幅度仍比較有限，月度規模水平僅略高于4月份，在今年前5個月的規模中處于月度規模的次低。這也是6月份央行采用降息舉措以降低企業融資成本、提升信貸需求的原因所在。此外，短期貸款和票據融資規模依舊較高，顯示出在當前經濟仍趨于下行態勢中，企業投資意愿持續低迷，中長期貸款的需求仍比較有限，而也仍傾向于通過短期貸款和票據融資擴大信貸規模，我們初步預計6月末的信貸增速在15.9%左右，較5月份微幅回升。
我們認為貨幣政策調控仍有繼續趨松的空間,短期國際資本仍呈現出一定的外流態勢，但從規模上看，較上月略有收窄,而6、7月份公開市場到期資金的供給持續減少，再加上臨近季末，銀行存貸比考核壓力逐漸增大，存準率在近期預計仍有繼續推進的空間。而利率工具在6月份首次運用之后，近期將處于觀察期，短期內再次動用的迫切性相對有限，但三季度再次運用的可能性依舊存在。
關注小行業的確定性增長
展望7月，我們認為反彈的契機則有待于基本面和政策面情況發生超預期改善，而從7月份這一時間段來看，基本面的觸底反彈可能仍將難以確認，因此行情發展的關鍵因素將是下一階段的政策及資金面情況。在貨幣政策仍有調控趨松空間的背景下，我們認為市場進一步下探的空間十分有限，如果穩增長的政策態度能夠在6月的貨幣信貸數據尤其是中長期信貸數據上得到驗證，將有助于行情的進一步展開。近日周期類品種強勢殺跌與其基本面的下行有關，介入仍需謹慎，短期需等待中報風險的釋放，當前選股上建議關注小行業內的確定性增長，配置兩年內業績增速較為確定，行業景氣度較高的公司，包括節能環保、投資的結構性傾向行業，以及中期業績有保障的行業如醫藥等消費類行業中的優質個股。(李晶)
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