日元貶值助推跨境套利
3月內地對香港出口暴增，有券商分析師認為，這一出口數據有虛高成分，而導致數據失真的部分原因在于跨境套利行為。
從去年11月起，香港市場人民幣即期匯率持續高于內地市場，等額美元可以在內地換得更多人民幣。日本是香港的第三大出口市場，而中日經貿往來中，也有相當部分通過香港轉口貿易完成。自去年底以來日元持續貶值，一些嗅覺敏銳的套利者將目光投向日元。在頻繁的操作以及運用資金杠桿后，有套利者聲稱，年化收益率可高達100%。
日元貶值推波助瀾
最近一個月，由于股市低迷，私募老周對于空置下來的賬戶資金一直犯愁，是繼續冒調整的風險投資股票，還是取道投資其他產品？老周猶豫不決。
不過，有一件事讓老周上了心。一位號稱常年做出口貿易的朋友趙山(化名)，最近幾天極力游說老周投資他的一個項目。趙山說，加入這個項目需要做的事情很簡單，只要老周用自己銀行賬戶的資金作為信用抵押，然后趙山在境內設立的貿易公司借此開立人民幣遠期信用證，利用信用證，趙山在日本注冊另一家貿易公司，就可憑此信用證在日本借入等量人民幣金額的日元貸款。
當然這只是第一步，趙山稱，他的公司隨后會將獲取的日元貸款，換成人民幣匯回國內，坐等人民幣升值。近期一方面日元大幅貶值，另一方面日本繼續維持幾乎零利率的政策，套利空間隨之水漲船高，保守估計資金的年化收益至少9%。由于趙山還做了對應的資金杠桿，他的年化收益率可以達到100%。
對此，某國有銀行信貸經理表示懷疑：如此高的收益有點出人意料，由于沒有完整地看到全部操作流程，難以確定趙山是否能夠實現收益翻倍。“我之前操作最好的一次，不過為客戶套利3.5%左右。”
上述信貸經理表示，客戶通過境外中間商在境外代理銀行申請開立信用證后，即可讓中間商在境外銀行配套相關的資金融資業務，不過貸款必須用100%保證金或全額人民幣質押，也就是說一個億的存款最多只能拿到等額的貸款。
為了讓老周放心，趙山表示，其對于套利模式的運作已積累了十年經驗，套利的竅門在于不斷地循環抵押貸款，從而放大資金杠桿，獲取超額收益。
上述信貸經理認為，趙山的套利模式建立在日元持續貶值的背景下，如果一旦日元相對人民幣走強，這一套利模式的風險不言而喻。
兩種套利模式
上述信貸經理表示，通過“跨境人民幣遠期信用證+無本金交割遠期外匯交易”無風險套利的業務模式，在出口企業中比較普遍。自人民幣跨境貿易結算以來，這種盛行于出口企業的套利模式，可以分為貿易結算套利和貿易融資套利兩類。
第一種是通過貿易結算套利。在轉口貿易項下，企業可以采取先做轉口貿易收取人民幣，后支付外匯的方式，獲取人民幣升值的收益。此外，還有企業通過延期付款進行套利，比如在收取人民幣貨款后，存入一年期，再用此進行質押，境外銀行先行向境外出口方支付外幣貨款，而存入的一年期人民幣存款到期后，利用已經升值的人民幣，購入外幣支付外行貸款，實現套利。這種模式的套利空間包括匯差收益和利差收益。
第二種是通過貿易融資套利。其利用人民幣遠期信用證、海外代付、協議付款、出口代付、進口保付等金融產品。舉例說，出口企業用全額人民幣質押開立1000萬元人民幣的一年期遠期信用證后，其位于香港的子公司利用信用證向境外銀行申請融資。除去可以獲取一年期的定存收益外，該公司還可在人民幣升值的前提下，獲得利差和匯差雙重套利。
“在2009年前后，有非常多的出口企業運用這些套利模式委托銀行操作，但是最近幾年比較少見。”上述信貸經理指出。
經常項目開放提供渠道
值得注意的是，相關數據顯示，上述套利模式近期相當活躍，以致可能讓今年一季度的出口數據失真。
招商證券本周三發布的報告稱，一季度內地對香港出口增速有虛高成分。其報告認為，從去年11月起，香港市場人民幣即期匯率持續高于國內市場，這意味著等額美元可以在國內市場比香港市場換得更多的人民幣，匯差提供了跨境資金套利動機。
招商證券的數據顯示，3月內地對香港出口同比激增92.9%，出口占比為26.5%，而3月我國對其他主要貿易伙伴出口基本上均為負增長。招商證券認為，如果根據2012年內地對香港出口月均增速替代2013年3月內地對香港出口的異常數據，則3月出口實際增速僅為-1%。
對于出口數據可能失真的原因，招商證券認為這可能與以香港為基地的跨境資金套利活動有關。該猜測得到近期貨物貿易銀行代客結匯和跨境人民幣結算數據支持。而經常項目下的自由流動，為資金利用貨物貿易套利提供了渠道。
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