美元長期強(qiáng)勢將抬頭 貴金屬表現(xiàn)不可期
部分投資者指望回歸金本位貨幣體系的概率并沒有估計的那么高，現(xiàn)代全球化經(jīng)濟(jì)體系之所以適應(yīng)信用貨幣體系，是因為貨幣內(nèi)生性要求貨幣存在金融體系內(nèi)產(chǎn)生利息，利息進(jìn)而形成新的貨幣，而金本位貨幣瓶頸即在于此。
“對于每一個微妙而復(fù)雜的問題，都有一個非常簡單并且無比直接的答案——錯誤的答案”——H.L。曼肯
若不是美國財政懸崖這個無稽的炒作噱頭如刀郎遠(yuǎn)去的歌聲一般吊著投資者心頭的愁緒，或許我們已然在安度瑪雅末日之后提前圣誕和新年的慶賀。
有趣的是，2012年12月21日以及前幾個交易日貴金屬的交易表現(xiàn)似乎提醒我們，“視黃金為糞土”不只是一種崇高思想境界，而是一種切實的客觀存在。而且這種狀況還可能會在瑪雅末日后持續(xù)。
2012簡單的概括是：乏善可陳；具體到資產(chǎn)類別，債券是全球范圍表現(xiàn)最突出的一類，不管是美國國債/MBS還是歐豬國家的垃圾國債還是新興市場債，都有較耀眼的階段性表現(xiàn)。
在泛固定收益類資產(chǎn)表現(xiàn)優(yōu)越的年度，投資者很難同時在風(fēng)險類資產(chǎn)(股票、大宗商品等)上有太多斬獲。歐洲資本市場因受歐洲央行的政策提振和資本流向的配合，反倒意外取得了較好收益。這種勢頭在2013年可能得到延續(xù)，但中長期卻可能會是歐洲資本市場動蕩的不確定因素。
伯南克路徑與德拉吉逆襲
2005年2月1日伯南克接替格林斯潘擔(dān)任美聯(lián)儲主席，在第二天即2005年2月2日就開始了連續(xù)12次的基準(zhǔn)利率上調(diào)(2005年的2.25%至2006年7月初的5.25%)。
熟悉美國近年市場變化的人知道，美國金融危機(jī)前房產(chǎn)泡沫在2005年開始加速升溫直到2007年次貸危機(jī)破滅。而當(dāng)時的伯南克可能沒意識到其連續(xù)的加息不但沒有有效地打擊到資產(chǎn)價格投機(jī)，反而促進(jìn)了美國金融機(jī)構(gòu)和家庭個人的債務(wù)杠桿增加。
之所以在此提起這陳年芝麻事，是因為我個人相信現(xiàn)在這位成熟的美聯(lián)儲主席是在那次失誤教訓(xùn)上成長起來。而對一位成熟執(zhí)政者的政策解讀，我們不能簡單地尋求直接的答案，因為那樣的答案一般都是錯誤的答案。
諸多媒體把QE3、QE4仍然簡單地對等印鈔，但其實完全不同于以往2.3萬億美元數(shù)量型的QE1、QE2操作。后者操作中購買的標(biāo)的物是美國國債和政府機(jī)構(gòu)擔(dān)保的抵押債，因在當(dāng)時的市場情況下隱含著信用下降，同時又包含貨幣擴(kuò)張因素，所以可被視為數(shù)量型印鈔。而前者選擇的購買對象已經(jīng)變成了一般的房產(chǎn)抵押債，應(yīng)視為美聯(lián)儲對資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)的調(diào)整。
考慮到這些債券在幾年的市場交易中市場價格對風(fēng)險的再投票，其中所含的溢價水分應(yīng)該已經(jīng)大量減少，所以某種意義上這種操作等同于定向的貨幣投放，而不是簡單的印鈔。
歐洲央行行長德拉吉上臺后的兩輪板斧的效果并沒有出乎大多人的意料，長期流動性操作(LTRO)除了維系歐洲幾近殘廢的銀行體系，并沒能提振銀行的風(fēng)險情緒。
也許是LTRO的效果甚微，也許是德國人對歐債危機(jī)愈演愈烈進(jìn)行了反省(醒悟資產(chǎn)購買是最終的唯一出路)，于是在去年7月，市場開始逐步顯現(xiàn)對歐洲央行真正資產(chǎn)購買計劃的強(qiáng)烈預(yù)期，去年9月德拉吉成功推出了真正歐洲版的量化寬松，盡管不附帶貨幣擴(kuò)張，但確實是難能可貴的突破。
只不過，歐洲債務(wù)的徹底解決還依賴下一步的財政聯(lián)盟。從擇時和長期效果來說，在當(dāng)前這種囚徒困境式的發(fā)債體系下，歐洲央行的量化寬松很可能會給歐洲貨幣的國際地位留下硬傷。
值得認(rèn)真思考的是，美聯(lián)儲的QE3是緊跟在歐洲的寬松之后出臺的，伯南克是在為德拉吉減少短期匯率壓力？美聯(lián)儲的政策擇時是不是有些眼熟？美國的量化寬松的底線在哪？
美元作為全球貨幣，其65%左右在美國境外流通，而境內(nèi)流通約為35%，若境外流通的美元過多流回美國本土并滲透至實體經(jīng)濟(jì)，則美國境內(nèi)通貨膨脹變得不可控。所以美聯(lián)儲不會只在預(yù)計了資本流向后進(jìn)行寬松。
2009~2010年美國量化寬松后資金基本流入新興市場國家，主要是中國(參考期間中國外儲的增量。注意：美聯(lián)儲的第一輪量化寬松在中國的四萬億投放之后)；而從2012年9月歐美寬松后的市場表現(xiàn)來看，大量資金流向了歐洲，這種趨勢預(yù)計可能持續(xù)到2013年二季度末。
貴金屬價格的過山車
自2011年9月我們的模型跟蹤發(fā)現(xiàn)黃金/白銀交易價格呈現(xiàn)強(qiáng)烈的泡沫化以來，貴金屬價格在2012年基本呈現(xiàn)出一個投機(jī)品種在泡沫刺破后的上躥下跳特性。
在我們看來貴金屬在未來10多個月內(nèi)將保持一個去泡沫的狀態(tài)中，因為有幾個因素不利于貴金屬強(qiáng)勢。
一是美聯(lián)儲最近QE3、QE4采取的不同以往的結(jié)構(gòu)調(diào)整使得市場預(yù)期的持續(xù)量化寬松印鈔預(yù)期已經(jīng)破滅。
二是現(xiàn)有信用制貨幣體系下，由于黃金具備更高的固有信用屬性，那么高價位部分形成的需求，并不對應(yīng)激發(fā)更多穩(wěn)定供應(yīng)的產(chǎn)生，從而形成有序穩(wěn)定的供需關(guān)系(未被滿足的需求轉(zhuǎn)而尋找其他替代物)，因此出現(xiàn)價格泡沫的崩盤。這是信用貨幣體系下，實物交易定價中出現(xiàn)價格泡沫的一個內(nèi)生原因。
三是部分投資者指望回歸金本位貨幣體系的概率并沒有估計的那么高，現(xiàn)代全球化經(jīng)濟(jì)體系之所以適應(yīng)信用貨幣體系，是因為貨幣內(nèi)生性要求貨幣存在金融體系內(nèi)產(chǎn)生利息，利息進(jìn)而形成新的貨幣，而金本位貨幣瓶頸即在于此。
可以補(bǔ)充的一點是，新興市場國家的外匯儲備增長跟貴金屬價格有很強(qiáng)相關(guān)(黃金去年7月份以后的上漲大部分受新興市場國家貨幣兌美元匯率的回歸影響)。在2013年新興市場國家沒有很強(qiáng)外匯儲備增長預(yù)期情況下，貴金屬的強(qiáng)勢表現(xiàn)亦不可期。
資產(chǎn)配置
我們認(rèn)為2013年世界范圍的區(qū)域資本市場會相對呈現(xiàn)這樣一種狀態(tài)：2013年一季度的歐洲(受資金持續(xù)流入)和新興市場(去庫存完成后的復(fù)蘇)表現(xiàn)將優(yōu)于受財政懸崖困擾的美國市場。
美國經(jīng)濟(jì)預(yù)計在第二季度后(大約在9月)恢復(fù)增長勢頭，而美元未來的長期強(qiáng)勢也可能從這個時間開始展現(xiàn)苗頭。
債券類別里，我們最看好中國的可轉(zhuǎn)債，而中國債券市場在2013年初的表現(xiàn)可能要遜于2012年。中國現(xiàn)有債券市場的定價體系需要一次風(fēng)險事件的沖擊來檢測，或許那之后中國債市的長期牛市會到來。美國債券收益率和核心通脹率目前都已經(jīng)開始顯現(xiàn)抬頭的趨勢，因此我們不太看好2013年美國的債券表現(xiàn)。
股票方面，德國和希臘股票市場可能會是2013年整體表現(xiàn)最好的兩個市場。中國股市的表現(xiàn)將好于2012年，但去年12月以來的快速上漲更多依賴估值修復(fù)以及補(bǔ)庫存的預(yù)期，而且仍有較多結(jié)構(gòu)性問題未得到解決，因此不要過于期待大牛市的出現(xiàn)。
板塊方面周期類(A股里周期類股超過80%，難怪牛短熊長)的水泥、煤炭和房地產(chǎn)在2013年一季度應(yīng)該都有不錯的表現(xiàn)。
商品方面，種類上我們看好一般工業(yè)品的價格表現(xiàn)，特別是其中一些金融屬性差一些的品種。另外，由于未來糧食價格長期向上趨勢已經(jīng)基本明確，所以2013年玉米以及小麥均值得關(guān)注。
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