上證指數

　　自2007年以來，在G20集團成員國中，非金融部門總負債與GDP之比增長超過了1/5。在經濟衰退期，發達經濟體大規模推出財政刺激政策，新興市場經濟體發行大量企業債券。總體來看，發達經濟體的負債與GDP之比達到275%，而新興經濟體則為175%。高負債帶來了更大的金融脆弱性，可能導致越來越具有破壞性的金融周期。在中國經濟發展過程中，全社會杠桿率總體呈上升態勢，其中非金融企業部門杠桿率近年來增長較快，總體水平也是最高的，有掉入“債務陷阱”的風險。

　　我們曾提出“空中加油”中國式去杠桿的建議，即在經濟處于合理區間和保持經濟整體杠桿率適度增加前提下，企業部門必須以去杠桿為主，及早增加股本。面對企業部門杠桿率過高的嚴重挑戰，我們繼續建議在多渠道補充資本金的同時，利用優先股作為一種重要的資本市場工具層次的獨特功能，使用《商業銀行法》的例外條款，將部分銀行貸款轉為優先股，及早降低資產負債率，使得我國企業部門得到長期的發展動力，可能起到“出神入化”的效果，創造性地實現“空中加油”。

　　企業部門高杠桿成因

　　近年來，中國企業部門債務不斷攀升，根據國家審計署數據，截至2012年底，中國非金融企業債務在65萬億元左右，相當于GDP的125%，不但快速上升至歷史高位，而且與全球其他國家相比也處于較高水平。并且，我國企業融資成本相對較高，2014年年底銀行1-3年和3-5年貸款標準利率為6%，而其他方式融資成本更高，平均大約在8%左右。2014年中國GDP為63.65萬億元人民幣，這意味著大約每年企業債務利息支出約為5萬億元左右，是非常沉重的負擔，嚴重擠占了企業的研究創新與發展的投入，對經濟增長動力造成了很大的制約。

　　究其原因，主要有以下幾個方面：一是中國經濟一直處于發展迅速的階段，自然需要大量資金；二是2012年以來股市融資功能不足，2014年非金融企業境內股票融資僅占到社會融資總量的2.65%，主要還要靠債權融資；三是2009年應對危機實施了大量的刺激措施，據筆者到浙江廣東一帶調研，大量企業在當時被鼓勵申請了大量的銀行貸款，而這些貸款并無太大的實際需求，而近期的償還卻帶來了巨大的壓力，甚至導致許多企業破產倒閉；四是存在經濟周期性過熱和行業性過熱，導致投資過度；五是城鎮化與經濟轉型期的歷史階段性原因，需要大量投資，許多企業因此融資投入，參與相關建設；六是由于地方政府缺乏足夠的正常融資渠道，缺乏現代規范的融資制度設計，部分國有企業尤其是一些地方國有企業承擔了地方政府融資功能。

　　企業如何去杠桿

　　中國企業去杠桿與發達國家原因和解決辦法不同。中國需要繼續增長和發展，如果采用發達國家常用的貨幣利率手段去杠桿，往往會對經濟增長造成較大的負面作用，因此中國需要在發展中去杠桿，需要“空中加油”的中國式去杠桿方法。

　　發展中的“空中加油”式方法總體包括三類：一是給予企業發展的時間和空間，企業收入和利潤增加了，債務負擔就相對減輕了，存量債務也自然減少了；二是通過增加股權融資比重、減少債券融資比重，改善資產負債表，增加資產項、減少負債項，從而實現去杠桿；三是適當延期或減輕利息負擔，為企業發展減負，為企業去杠桿擴大空間、延伸時間。