上證指數(shù)

　　本輪牛市翻開了新的一頁。

　　時隔88個月之后，上證綜指于上周五再次站上5000點上方。自去年11月24日滬市登上2500點并進入快牛節(jié)奏以來，指數(shù)在132個交易日中實現(xiàn)翻倍。

　　在過去半年時間中，市場一路上行，而其映射的時代潮涌則靜水深流，在股市喧囂的背后，靜謐而有力。

　　當滬指站上5000點，回首其從何處來，歷數(shù)牛市一路走來的變與不變，會更清楚其要往何處去。

　　穩(wěn)增長與調(diào)結(jié)構 貨幣政策的尺度

　　盡管滬指從2014年年中起就逐漸掙脫2000點附近的地量盤整，進入上升通道，但在大多數(shù)市場參與者眼中，牛市上路有一個更加明確的信號，即央行于去年11月21日宣布降息，拉開了本輪降息周期的序幕。

　　在央行降息后的首個交易日中，滬指大漲1.85%。之后，滬指連漲8周，一舉突破3000點整數(shù)關，兩市單日成交首次突破一萬億，顯示出本輪牛市天量快漲的特征。首次降息至今，央行共進行3次降息，一年期存款利率下降75個基點，同時進行了兩次降準，調(diào)整幅度累計1.5%。充裕的流動性令股市如魚得水。

　　正因為流動性在股市上漲中扮演了如此重要的作用，預判未來貨幣政策的方向也成為判斷股市走向的一個重要抓手。在這個問題上，市場研究機構可謂各執(zhí)一詞。尤其是進入4月以來，央行公開市場操作連續(xù)5周貨幣凈回籠，還出現(xiàn)了商業(yè)銀行主動要求正回購的現(xiàn)象，使得市場對貨幣政策前景的判斷分歧擴大。

　　光大證券首席經(jīng)濟學家徐高認為，目前宏觀經(jīng)濟“融資難”和金融市場“不差錢”的現(xiàn)象同時存在。我國金融市場已經(jīng)進入了“流動性陷阱”狀態(tài)。金融市場未來的流動性狀況很難比現(xiàn)在更松。這對由流動性推動的資本市場牛市絕不是好消息。經(jīng)濟如果復蘇，將引發(fā)貨幣政策調(diào)整，會給資本市場帶來不小壓力。

　　華泰證券首席經(jīng)濟學家俞平康則認為，商業(yè)銀行主動要求正回購，回收手中過多流動性，說明與其匹配的那部分實體經(jīng)濟狀況不佳。在經(jīng)濟轉(zhuǎn)型中穩(wěn)增長和促轉(zhuǎn)型都越來越難以依靠商業(yè)銀行體系完成。對于穩(wěn)增長需要的資金，商業(yè)銀行很難也不愿意加大信貸投放；對于促轉(zhuǎn)型需要的資金，商業(yè)銀行更加無法提供，必須更多依靠資本市場。

　　他表示，商業(yè)銀行主動要求的正回購，恰恰反映的是傳統(tǒng)貨幣政策渠道難以奏效，在必須調(diào)整長端利率的大前提下，非常規(guī)貨幣政策工具在未來出現(xiàn)的概率實際上在增大。