同力水泥：費用改善 退稅增加致業績超預期
事件：
公司2012 年上半年實現營業收入19.73 億元，同比增長-2.75%；實現歸屬上市公司股東的凈利潤為0.97 億元，同比增長8.61%；實現EPS 為0.29 元，Q1、Q2 分別為0.08、0.21 元。
點評：
公司業績超出我們此前預期。業績超預期的主要原因有：管理費用率的下降，營業外收入(主要為增值稅退稅)同比增加。
公司Q1、Q2 營業收入同比增速分別為-3.6%、-2.1%，營業成本同比增速分別為1.4%、1.3%。收入同比增速為負主要為水泥價格同比下滑，而成本同比增速為正主要由于煤炭價格同比上升。公司Q2 毛利率達到26.9%，環比Q1 的20.8%增加了近6 個百分點，毛利率環比提升主要由于河南省水泥價格的旺季提價效應。我們測算公司Q2 水泥價格出廠均價環比上漲了15 元/噸左右。
管理費用率同比下降是公司利潤增長的原因之一。公司Q2、Q1 管理費用率分別為7.6%、7.8%，分別比去年同期降低2、3.2 個百分點。管理費用率的降低主要由于公司維修費用的降低所致。公司2011 年上半年維修費用達到1.24 億元，而2012 年上半年僅有0.58 億元。
增值稅退稅同比增加。公司上半年營業外收入達到4470萬元(Q1、Q2分別為1774、2697萬元)，而去年同期僅有443萬元(Q1、Q2分別為188、254萬元)。公司上半年營業外收入中絕大部分為增值稅退稅，達到4205萬元，去年上半年僅有204萬元。
公司凈利潤為1.4億元，而經營性現金流達到4.1億元，盈利質量高。公司Q1、Q2應收賬款周轉率分別為13.2、14.4，環比、同比均出現持續改善。Q2存貨周轉率為2.4，較Q1的2.0出現環比改善。相比其他水泥企業，公司在經濟衰退期仍能保持良好的盈利質量，顯得難能可貴。
公司已經完成義馬水泥(5000TPD，位于三門峽市)的收購，下半年有望增厚利潤。公司已經完成了對義馬水泥的資產交割，并實現了人員進駐，于2012-6-30開始并表。公司的生產經營管理水平是國內一流的(窯運轉率及成本控制能力可媲美海螺水泥)。隨著后期對收購資產的改造完成，該資產有望扭虧為盈，并在下半年貢獻利潤。
維持公司“買入”評級。我們預計公司2012-2013年EPS分別為0.75、0.93、1.11元，對應PE分別為13.3、10.7、9.0倍，公司較同行估值優勢明顯，維持“買入”評級。
風險提示：區域產能超預期投放；宏觀經濟復蘇低于預期。
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