中海達：掘金北斗導航 優選測繪龍頭
專注導航測繪領域，業績快速增長
公司專業從事于高精度GNSS 軟硬件產品的研發、生產和銷售。公司在傳統測量型GNSS 領域中位居國內第二，上市以來著力發展GIS 數據采集器、海洋產品及GNSS 工程服務三大業務。2008-2011年，公司收入和凈利潤的復合增速分別達到30.3%和36.5%。
北斗導航大勢所趨，測繪領域潛力凸顯
在國防安全、行業需求的推動下，北斗二代建網步伐有所加快，已發射組網衛星13 顆，同時國家各部委的配套政策也相繼推出，促進北斗導航與現有電子、通信、計算機技術的融合發展。
我們自上而下梳理了產業鏈，上游元器件研發因投入較大、技術門檻較高，難以在短期內攻克；民用終端領域因準入門檻過低，市場競爭極為激烈，且存在被智能終端替代的風險；地圖軟件行業的盈利模式轉變尚需時日。綜合考慮，導航測繪行業兼具軍用導航的專業性和民用導航的可拓展性，且行業中有Trimble 這樣的成功企業可借鑒，有望走出能長大的公司。
外延擴張，直面1.5 倍增量市場
2012 年，中海達通過外延兼并的方式設立蘇州迅威和海達數云，跨入光學測繪和三維激光測繪市場。我們估算，2011 年公司原有高精度GNSS測繪產品、GIS 數據采集系統、海洋產品的市場規模總計約25 億，而光學測繪、三維測繪的市場規模合計達37 億，換言之，其增量市場規模將是原有市場的1.5 倍以上，考慮到進口替代、海外出口潛力巨大，多波束等高端海洋產品推出以及系統工程業務(災害監測業務市場規模過百億市場)存在爆發的可能等，公司具備了中長期發展的空間。
產品線布局趨于完善，協同效應將在未來1-2 年逐步顯現2012 年，公司推出高端GNSS 測繪產品iRTK 系列，產品線向高端進一步延伸，同時推出Qcool 系列GIS 數據采集器替代原Garmin 的代理產品，至此，其在測繪領域的產品線布局和渠道拓展初步完成，并有望與系統工程、海洋產品、光學測繪等產生協同效應，著力為客戶提供“一站式”解決方案。
未來三年凈利率復合增速36.3%，維持“買入”評級
綜上所述，我們認為市場環境、行業趨勢及其自身的核心競爭力均支持公司在營收規模上有所突破。前期的股權激勵及高管增持均彰顯了管理層對公司長期發展的信心。經測算，公司2012-2013 年EPS 分別為0.44 元、0.6元，對應2012 年35 倍PE，給予“買入”評級，上調目標價至15.4 元。
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