日信證券：A股破局仍需看經濟面政策面
近期，滬綜指迭創(chuàng)新低，主要受三種力量影響，分別是經濟面、政策面和流金面。經濟面繼續(xù)下行說明上市公司業(yè)績難以保障，政策面低于預期說明改變下行趨勢的力量暫時難現(xiàn)，資金外流不僅影響著資金成本，也影響著A股估值。
首先，GDP增速在二季度繼續(xù)下行得以驗證。第 一，從庫存周期理論來看，二季度后期我國經濟處于主動去庫存向被動去庫存轉變的階段。但從上半年多項經濟數(shù)據(jù)超預期下行來看，目前中國經濟內需和外需都明顯不足，經濟運行狀況仍不樂觀。第二，通過金融機構新增信貸結構來看，中長期貸款占比從去年5月以來基本都低于50%，最近幾個月占比不足三分之一，短期貸款和票據(jù)融資占比較高不足以解釋實體經濟短期資金周轉的需要，而其中或許更多地暗含著實體經濟主體對經濟基本面的悲觀預期，6月信貸9000億，中長貸比重仍然很低，預示未來經濟增長仍然乏力。第三，農民工返鄉(xiāng)則證實體經濟不振。
其次，積極政策心理預期發(fā)生轉變得以驗證。年初以來，面對經濟增速下行的局面，貨幣政策“小腳步”和財政政策定向“大腳步”已持續(xù)數(shù)月。換言之，年初以來的行情是沒有基本面支撐的行情，政策如果低于預期，后市風險則較大。上半年多項經濟數(shù)據(jù)超預期下行，市場將希望寄托于宏觀經濟政策特別是貨幣政策的松動。然而，目前無論是數(shù)量型工具還是價格型工具，貨幣政策都正處于兩難局面：一方面經濟在繼續(xù)下行，貨幣政策有松動的必要；另一面需求較弱，貨幣政策“小腳步”的松動短時間無效。6月以來，降息降準已分別有1-2次，其積極效果還需觀察。至于財政政策，結構性減稅中央雖然動員已久，而地方政府在賣地收入減少、財政緊張的情形下，減稅動力明顯不足。對政策的心理預期已由“積極”轉向“中性”。
最后，資金外流趨勢加劇得以驗證。6月熱錢流出態(tài)勢仍未改變，粗略估計6月熱錢外流近2000億元人民幣。目前，中國經濟增速下滑，中國資產吸引力下降、歐元區(qū)經濟和政局不穩(wěn)定，美元重現(xiàn)走強趨勢，近幾個月美元屢創(chuàng)新高。資金由新興市場和歐洲市場回流美國的趨勢重新出現(xiàn)，并得到強化。如果歐洲金融市場無法回歸平靜，新興市場經濟增速持續(xù)回落，美國本土相對穩(wěn)定的基本面復蘇趨勢有望加速資金的回流。從美元兌人民幣遠期互換產品走勢來看，人民幣升值預期已經發(fā)生變化，貶值壓力進一步加大，目前美元兌人民幣12個月NDF已向上突破6.4，表明人民幣貶值預期明確，熱錢外流趨勢還不會改變。熱錢外流將對國內經濟和金融市場形成釜底抽薪的影響，中國經濟多年來資金低成本的局面將會扭轉，企業(yè)成本壓力和盈利壓力將會增大。
目前市場處于僵局之中。一方面，市場已經連續(xù)下跌近三個月，風險已得到部分釋放；另一方面，上半年政策對經濟層面的積極效果在三季度可能會有所體現(xiàn)，但積極效果有多大還有待觀察；此外，隨著經濟的下行，市場對政策的期待依然存在。
改變目前僵局的力量在哪兒？主要還是來自于以下兩個方面：其一，經濟面有企穩(wěn)向上跡象，通過7月和8月經濟數(shù)據(jù)(包括信貸數(shù)據(jù))來觀察；其二，房地產政策出現(xiàn)明顯松動，地產政策不動，政策難言根本放松。
目前來看，主題性機會主要存在于以下四個方面：一是美國大旱，農產品漲價下的農林牧漁板塊和農化板塊；二是旅游旺季，旅游板塊的機會；三是航天軍工板塊；四是倫敦奧運即將召開背景下的傳媒板塊。
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