本周可謂是此輪牛市中“最慘烈”的一周：滬指五個交易日內累計跌幅達13.32%，逼近2008年創下的歷史最大單周跌幅13.84%。連續大跌之后，A股何時能夠見底，這也是投資者最為關注的話題。

　　端午“劫”遇單周跌幅之最 三指標看調整是否到位

　　中國上市公司研究院

　　本周，A股市場出現連續下挫，上證指數大跌687.99點，創業板指數跌幅更是高達14.99%，創下A股7年“最慘烈一周”。那么，在連續大跌之后，A股何時能夠見底，這也是投資者最為關注的話題。

　　股指下探三大原因

　　實際上，本次A股市場的快速大幅下跌有多方面的原因，歸納起來主要以下三點：首先，市場經過10個多月的連續上漲，累計漲幅巨大，期間并未出現幅度較大、持續時間較長的調整；其次，監管層對場外配資進行清理，引發融資資金的踩踏；第三，新股供應增加，產業資本大舉減持，對資金面產生負面影響。

　　我們認為，這三個因素可謂相互交織，形成共振，共同引發了本輪的調整行情，其中，市場自身所累積的強烈調整要求是核心因素。為此，我們大致可以得出A股市場見底的幾大標志。

　　見底標志之一：短期最大跌幅

　　第一個觀察對象是短期的最大跌幅。從A股市場歷史數據來看，牛市的中期最大調整幅度一般在20%以上，如2007年“5·30”行情，上證指數在短短5個交易日從最高4335點下跌至最低3404點，最大跌幅達到21.48%；在1996年12月的調整中，上證指數短期最大跌幅更是高達30.92%；此外，在1999年的“5·19”行情中，股指的調整幅度也達到了16.11%。

　　本周，上證指數從前期高點5178點下跌至最低4624點，幅度為10.69%，與此前牛市中的調整幅度相比仍有一定距離。而且，上證指數在連續失守20日、30日均線之后，向60日均線靠攏成為部分技術派投資者的共識。目前，上證指數60日均線位于4443.60點，這也意味著股指后續仍有繼續調整的空間。

　　事實上，歷史規律能否重演是存在較大的不確定性的。一方面，每一輪牛市都有不同的宏觀經濟背景，不同的資金面和政策面的支持。就本輪牛市來說，資金面和政策面的因素起到了更大作用，而基本面因素相對較弱。另一方面，本輪牛市具有以往任何一次所不同的特點，即建立在杠桿之上的牛市，而且具有包括股指期貨、期權、融券、分級基金在內的完善的對沖工具和對沖手段，因此，在市場信心有所松動的情況下，令多空博弈的格局更為復雜。

　　見底標志之二：融資余額下降

　　在上述前提之下，我們認為，有兩類數據可以作為大盤短期風險是否充分釋放標志性信號：一是融資余額，二是中登公司每周開戶及交易數據。相對來說，前者更為敏感，后者更為直觀有效。 由于本輪下跌的一個重要觸發因素是降杠桿，那么，融資余額的數據就成為我們判斷投資者情緒的一個很好的角度。本輪行情以來，因清查和規范融資行為所引發的調整已有多次，但最終股指都能快速止跌企穩，與之相伴出現的是融資盤的主動減倉。數據顯示，去年12月22日至24日，上證指數連續調整了3個交易日，而這3個交易日的融資余額分別為10037.14億元、9998.40億元和9957.71億元，呈現明顯的下降趨勢。今年1月16日至1月20日的3個交易日，兩市融資余額分別為11113.63億元、10928.54億元和10908.89億元，融資余額的下降成為股指企穩回升的重要信號。融資余額更為明顯的下降出現在今年2月份，2月11日融資余額為11739.56億元，此后經過了連續4個交易日的下降，到2月17日的11057.77億元才見底。此后在4月份和5月份的大盤震蕩過程中，融資余額也都有過短暫下降，股指也在融資余額下降后見底回升。從這個意義上說，本輪調整依然可以將融資余額作為重要的參考依據。 實際上，盡管本周大盤持續下跌，但前4個交易日兩市融資余額依然維持了強勁的上升勢頭，4個交易日凈增加額分別為112.29億元、75.15億元、155.97億元和115.93億元。融資余額的繼續上升不排除一些場外配資回歸場內，但從另一方面來看，也說明投資者主動降杠桿的意識不強，這不利于后市反彈行情的展開。因此，投資者可以密切關注未來幾個交易日融資余額的變化，如果出現持續下降，可以視作股指短期見底信號。

　　見底標志之三：每周開戶及交易數據下降

　　此外，中登公司每周開戶及交易數據也具有很好的參考價值。事實上，我們統計了2008年熊市中的每周數據開戶及交易數據，再結合期間股指的走勢，可以較為清晰地看到投資者是如何不斷抄底，但最終被套牢的整個過程。當上證指數在1664點見底后，市場的交易熱情卻不再迅速回升，無論是開戶數和交易賬戶數量都連續數周維持低位，顯示大多數投資者已被套牢，而場外資金也失去了抄底的信心。

　　當然，目前A股市場并未有明顯轉熊的跡象，但單周開戶數和交易賬戶數的下降依然是非常有必要的。

　　（研究員：萬鵬）