上海自貿區利率市場化差臨門一腳
如果說2012年溫州金融改革試驗像是一次青春期的叛逆，始于2013年的上海自貿區的金融改革則布滿了成人世界的理性氛圍。雖也時有體制突圍的沖動，但終究更類似于在內涵復雜的目光交錯下，一場踽踽獨行的摸索。
從一開始，中央的態度就是慎之又慎。2013年12月2日，在上海自貿區掛牌兩個多月后，央行才公布了“關于金融支持中國（上海）自由貿易試驗區建設的意見”，這份俗稱“30條”的頂層細則文件被業界認為姍姍來遲。
今年12月2日，自貿區金改恰滿周歲。11月中旬，上海財經大學、國務院發展研究中心、上海投資咨詢公司等作為第三方機構完成了周年評估，但調研數百家企業和智囊的報告僅呈交于高層決策的議桌，對外界只是框架性地透露寥寥數言。
公開報道顯示，上海財經大學的評估報告中說，自貿區在加快政府職能轉變、擴大投資領域開放、推進貿易便利化、深化金融開放創新、完善法制制度保障等5個方面的制度創新及政策措施的綜合滿意度在80%以上。
根據“30條”當時的設計，上海自貿區金改重心落于人民幣跨境使用、人民幣資本項目可兌換、利率市場化和外匯管理四個方面。一年后，究竟這次承載了諸多期望也背負了諸多爭議的試驗交出了一份怎樣的成績單？
最亮點：人民幣跨境使用步子最大
離岸融資成本可減少一半
隨著11月17日滬港通的鐘聲在滬港兩地證券交易所隆重敲響，香港投資者直接用人民幣購買A股，使得“人民幣國際化”再度成為街談巷議。事實上，“30條”中事關推動人民幣國際化戰略的拓寬人民幣跨境使用，也是上海金改試驗一年收獲最豐的一項。
“人民幣跨境使用方面的大膽嘗試是上海自貿區的一個亮點，尤其突出的是允許企業通過自由貿易賬戶從海外離岸市場借貸人民幣，這是區內一個特殊的金融分賬體系，國內企業貸款一般利率要在8%以上，離岸市場只有4%左右，很多區內企業都通過這個賬戶從海外渠道融到人民幣，非常便宜。”接受《中國經濟周刊》采訪的陳波，頭銜是上海財經大學自由貿易區研究院秘書長，該機構正是上述周年評估的主導者。
據悉，金融機構借貸規模限制是注冊資本金的100%，非金融機構可以放寬到150%。在陳波看來，這改變了以往人民幣國際化小打小鬧的窘境，是人民幣向金融性交易滲透的重要舉措。
“這和滬港通調動海外投資者持人民幣購買A股的本質是一樣的，2006年、2007年的時候上海做港股直通車為什么會叫停，就是因為人民幣作為交易貨幣的條件還不成熟，當時中國與國外沒有形成一個海外人民幣互換協議，現在已經有一個2萬億規模的離岸市場，這是自貿區人民幣跨境使用改革和滬港通順利推出的基礎。”陳波對記者分析。
“外資投入中國的融資成本還可以放到更低，企業可以從外圍融資先借美元，美元的貸款利率只有1%多一點，接著進入離岸市場換成人民幣，這就不需要從離岸市場借款，只需要購買離岸人民幣，這樣企業的融資成本就能更低。”一家在自貿區內注冊的跨國食品公司負責人宋先生告訴《中國經濟周刊》。
陳波還對記者強調了上海自貿區在跨國公司的跨境雙向人民幣資金池業務監管方面的突破。
“央行上海總部、上海金融辦都有了共識，只要不影響到國內整體的金融運行，會管，但不會管死，不同貨幣從不同國家的子公司打到自貿區注冊的公司之后，會讓銀行把不同頭寸軋平，這樣就不需要通過外管局，形成一種資金池管理，現在高層已經明確這種試點范圍還會極大擴大。”陳波對記者透露。
記者輾轉拿到的數據顯示，從試點起算，截至今年8月下旬，上海自貿區內海外借貸額度已經達到500多億元人民幣，已形成一定氣候。
“跨境雙向人民幣資金池業務”
指跨國企業集團根據自身經營和管理需要，在境內外非金融成員企業之間，開展的跨境人民幣資金余缺調劑和歸集業務。
最爭議：利率市場化仍差臨門一腳
專家憂心會“搞死銀行”
相比人民幣跨境使用方面改革力度的濃彩重墨，在前期的市場解讀里，央行“30條”中對利率市場化的著墨最為稀少，真正的“干貨”僅有2條。
雖然多方都對上海自貿區的周年評估報告三緘其口，但上海財大自貿區第三方評估項目組首席專家趙曉雷在接受《中國經濟周刊》采訪時表示，對應“30條”，自貿區最亮眼的突破是放開了企業小額外幣存款利率上限。
“過去我們只是做資產方利率市場化，現在自貿區開始做負債方利率市場化，也就是存款利率市場化，這是一個很大的進步。”他還強調，“30條”中提到的試點大額可轉讓存單也已經落地。
不過，盡管利率市場化只差臨門一腳，想要跨過這一步卻顯得并不容易。“自貿區不能隨便做利率市場化，一旦做，存款利率提高，資金都會涌進來。”趙曉雷對記者解釋。
在趙曉雷看來，目前利率市場化最大的阻力還是技術性難題。
“就是我們該怎么來定基準利率的問題，美聯儲基準利率是掛鉤石油，現在世界上除了石油以外，找不出能夠掛住人民幣這么大體量的大宗商品，港幣是自由兌換的，但它是掛靠美元，人民幣想跟美元分庭抗禮肯定不可能這樣做，也許可以掛鉤歐元、美元一籃子貨幣，怎么設計又是一個命題。學界也有關于掛鉤天然氣的討論，想用人民幣來結算天然氣，但現在天然氣和石油的地位還不是旗鼓相當。”趙曉雷說。
而利率市場化的另一道阻力則來自現有銀行體系。趙曉雷說：“決策層也擔心完全放開中國的銀行競爭也會有問題，現在銀行利潤來源就是存貸差，如果存貸差縮小，可能會搞死銀行，利率問題是通盤考慮，需要慢慢設計一步步怎么走。”
上海市發展改革研究所金融研究所所長任新建也對《中國經濟周刊》強調，受多種因素約束，人民幣存款利率市場化短期內不可能放開。“影響因素非常復雜，從國際經驗看，對國內的金融市場體系、商品價格體系，對外的人民幣結算都會產生很大影響，是正面影響多還是負面沖擊多，還沒辦法確定，完全放開的條件并不成熟。”
任新建認為，銀行目前仍然缺乏利率定價能力，也不具備利率市場化的抗風險能力，“如果自貿區放開了利率定價，影響力就超出了自貿區范圍，相當于全國都放開了，這需要嚴絲合縫的設計。”
最核心：資本項目可兌換幾乎沒進展
專家稱跨境投資還待更多細則出臺
和利率市場化步伐緩慢的情況類似，自貿區在資本項目可兌換方面的改革空間也近乎逼仄。記者注意到，根據央行“30條”，不僅企業可以開設自由貿易賬戶，私人投資者也能分享改革紅利，“在區內就業并符合條件的個人可按規定開展包括證券投資在內的各類境外投資”。
然而，今年5月22日面世的針對自由貿易賬戶管理的自貿區分賬核算業務細則卻令眾人大呼失望。“實際上，它做的比央行‘30條’限定的還要保守，”陳波對記者坦言，“不僅沒有放行私人投資者進行包括證券投資在內的個人境外投資，要進行跨境直接投資的企業也必須在區內運行一年以上，絕大部分自貿區內注冊的企業被擋在門外，只有以前是保稅區的企業才符合條件。”
無論針對企業還是個人，自由貿易賬戶體系都是逐步實現資本項目可兌換所依賴的重要載體，而資本項目可兌換更是自貿區金改的核心所在。根據架構設計，上海自貿區金融創新的核心就是資本賬戶自由化，這在學界和業界眼中幾乎就是成敗關鍵。
趙曉雷對《中國經濟周刊》解釋，之所以自貿區目前在投資管理方面實行備案制僅限于企業，是受阻于國家外匯管制，“因為個人項下的外匯管理沒有完全放開，還是年兌換5萬美元的上限，只要國家整個資本項目沒有實現完全兌換，個人就很難自由設立資本賬戶。”
據《中國經濟周刊》梳理，2010年黨的十七屆五中全會將“逐步實現資本項目可兌換”列入“十二五”發展規劃，2012年央行調查統計司課題組公布研究成果，稱中國資本賬戶開放條件已經基本成熟。對照國際貨幣基金組織2011年《匯兌安排與匯兌限制年報》，中國不可兌換項目有4項，從上海自貿區公布的金融業負面清單看，該4項依然禁止。
“理論上，一旦放開自由貿易賬戶的開設門檻，任何開設這個賬戶的個人和企業都可以拿錢直接劃到國外，而不需要受到外管局和銀監會的監管，人民幣、外幣在自貿區內的賬戶和海外賬戶之間的流通是不用受到任何監督的，相當于離岸賬戶完全自由化，這都是遠期的遠景，但是步調很慢，還是擔心風險。”陳波告訴記者。
趙曉雷也對《中國經濟周刊》分析，資本項目可兌換若貿然完全放開，將存在系統性風險，“現在頂層設計出來的資本項目可兌換是分階段來推進，很高明。”
趙曉雷解釋說，“一方面是在境外建了許多人民幣離岸中心，和許多國家簽訂了貨幣互換協議，通過這樣的方式加強人民幣使用量；另外就是通過自貿區、滬港通建立回流通道，自貿區相當于一個面向國際的金融交易品牌，中國金融期貨交易所、上海清算所、上海股權托管交易中心、上海黃金交易所等金融要素市場都要在區內落地，吸引境外投資。”
另據陳波透露，關于央行“30條”提到的個人或企業開設自由貿易賬戶開展境外投資，還將有更多細則落地，快則今年底或明年初就會出臺。（記者 勞佳迪，實習生曾姍姍、張文靜對此文亦有貢獻）
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