中票短融發(fā)行指導(dǎo)利率將取消
企業(yè)整體發(fā)債成本有望降低
滬上一合資券商負(fù)責(zé)固定收益的投行人士昨日向早報(bào)記者證實(shí)，中國(guó)銀行間交易商協(xié)會(huì)（下簡(jiǎn)稱(chēng)“交易商協(xié)會(huì)”）確已開(kāi)會(huì)討論取消短期融資券（簡(jiǎn)稱(chēng)“短融”）和中期票據(jù)（簡(jiǎn)稱(chēng)“中票”）的發(fā)行指導(dǎo)利率，即取消信用債發(fā)行價(jià)格在“估值中樞上加點(diǎn)”的原有定價(jià)模式，采取一級(jí)市場(chǎng)所有意向機(jī)構(gòu)對(duì)信用債發(fā)行利率競(jìng)爭(zhēng)性報(bào)價(jià)的方式，進(jìn)行信用債票面利率定價(jià)。
“目前還沒(méi)有接到交易商協(xié)會(huì)的正式通知。”另一家商業(yè)銀行債券交易員稱(chēng)。但幾名債券承銷(xiāo)人士均預(yù)計(jì)，下周一（2月4日）就將開(kāi)始實(shí)行。
“正式實(shí)施后，債券發(fā)行的市場(chǎng)化程度將更高。”上述債券交易員認(rèn)為，以后很可能會(huì)出現(xiàn)票面利率低于市場(chǎng)價(jià)的情況。
發(fā)行利率將分化
目前，交易商協(xié)會(huì)每周都會(huì)公布主要期限和信用評(píng)級(jí)的短融、中票參考定價(jià)估值，主承銷(xiāo)商依據(jù)該估值定價(jià)加上一定點(diǎn)差，確定信用債的發(fā)行利率。由于參考定價(jià)估值水平基本都與二級(jí)市場(chǎng)相同期限、相同等級(jí)、相當(dāng)資質(zhì)的信用債二級(jí)市場(chǎng)收益率水平相當(dāng)，實(shí)際發(fā)行定價(jià)的“加點(diǎn)”基本上就成為了承銷(xiāo)商在二級(jí)市場(chǎng)拋券的“無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益”。
在幾名債券交易員看來(lái)，此前交易商協(xié)會(huì)每周公布的指導(dǎo)利率價(jià)格一直存在著對(duì)發(fā)行人行政保護(hù)的色彩。而指導(dǎo)利率的取消，就使得在交易商協(xié)會(huì)備案發(fā)行的短融和中票的票面利率更加市場(chǎng)化，可以避免不同評(píng)級(jí)品種的“一刀切”。
分析人士認(rèn)為，在取消了指導(dǎo)利率后，最有利的群體是信用狀況優(yōu)良的大型央企。一券商固定收益分析師就認(rèn)為，由于發(fā)行人的強(qiáng)勢(shì)，會(huì)將票面利率壓低，甚至低于估值利率。
據(jù)新華海外財(cái)經(jīng)引述消息人士的話(huà)稱(chēng)，交易商協(xié)會(huì)還將在本周五開(kāi)會(huì)討論具體的方案，可能還包括若定價(jià)估值的報(bào)價(jià)機(jī)構(gòu)的報(bào)價(jià)超過(guò)估值20個(gè)基點(diǎn)，將被要求向交易商協(xié)會(huì)遞交說(shuō)明。
但不少主承銷(xiāo)人士均提出，“該措施在推進(jìn)市場(chǎng)化的同時(shí)，也存在著信息不透明的問(wèn)題。”主承銷(xiāo)商和強(qiáng)勢(shì)發(fā)行人將掌握更多的“可操作空間”。
抹去灰色地帶
另外將受到該政策影響的是，長(zhǎng)期活躍在一級(jí)半市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)。主承銷(xiāo)商為了銷(xiāo)售債券，就會(huì)對(duì)招標(biāo)機(jī)構(gòu)進(jìn)行返費(fèi)，無(wú)形之中存在灰色地帶。
“比如現(xiàn)在二級(jí)市場(chǎng)的估值利率是5.0％，但一級(jí)市場(chǎng)就發(fā)出了5.1％，其中10個(gè)BP（基點(diǎn)，1個(gè)基點(diǎn)為0.01％）就是返費(fèi)。”上述投行說(shuō)道。而至于是返還10個(gè)BP還是20個(gè)BP，“就要看你和主承（銷(xiāo)商）的關(guān)系了。”
在取消了指導(dǎo)利率之后，無(wú)疑一二級(jí)市場(chǎng)間或多或少的穩(wěn)定的利差收益就變得不確定了，有點(diǎn)類(lèi)似于之前股票IPO（首次公開(kāi)發(fā)行）詢(xún)價(jià)時(shí)也使用過(guò)“窗口指導(dǎo)”，后來(lái)取消了。
2009年年中之前，一些AAA級(jí)及以上的強(qiáng)勢(shì)債券在一二級(jí)市場(chǎng)間出現(xiàn)了利率的嚴(yán)重倒掛。過(guò)低的票面利率極大地削弱了資金的投資興趣，由此帶來(lái)的滯銷(xiāo)后果導(dǎo)致主承銷(xiāo)風(fēng)險(xiǎn)驟增。隨后交易商協(xié)會(huì)推出指導(dǎo)利率政策，根據(jù)不同期限、等級(jí)的債務(wù)融資工具設(shè)定利率發(fā)行下限（即指導(dǎo)利率）。
一市場(chǎng)人士回憶，以2009年為例，當(dāng)年8月份交易商協(xié)會(huì)為短融和中票設(shè)定的最低發(fā)行指導(dǎo)利率為，主體評(píng)級(jí)AAA級(jí)一年期短期融資券為2.30％，主體評(píng)級(jí)AAA級(jí)三年期中期票據(jù)3.35％、五年期中票4.20％；11月交易商協(xié)會(huì)再提高發(fā)行利率下限，將超AAA級(jí)信用產(chǎn)品發(fā)行利率下限確定為，一年期短期融資券2.60％，三年期中期票據(jù)3.97％，五年期中期票據(jù)4.61％；12月，交易商協(xié)會(huì)再將超AAA級(jí)一年期短融發(fā)行指導(dǎo)利率下限上調(diào)至2.77％，AAA級(jí)一年期短融上調(diào)至2.91％。
不過(guò)，交易商協(xié)會(huì)在實(shí)施指導(dǎo)估值時(shí)也未進(jìn)行公告。所以現(xiàn)在取消指導(dǎo)定價(jià)的進(jìn)程和后續(xù)影響，仍存有一定的不確定性，尚待進(jìn)一步確認(rèn)。
交易商協(xié)會(huì)在2010年發(fā)布的《銀行間債市非金融企業(yè)債務(wù)融資工具定價(jià)估值工作指引（試行）》只寫(xiě)明，定價(jià)估值是指多家市場(chǎng)機(jī)構(gòu)對(duì)當(dāng)期各主要信用等級(jí)、關(guān)鍵期限非金融企業(yè)債務(wù)融資工具二級(jí)市場(chǎng)均衡收益率估計(jì)值的平均水平。而一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行將參考估值結(jié)果定價(jià)，具體發(fā)行利率/價(jià)格將根據(jù)發(fā)行體具體資質(zhì)情況以估值結(jié)果為基礎(chǔ)浮動(dòng)形成。
中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)目前估值內(nèi)容包含非金融企業(yè)債務(wù)融資工具1、3、5、7、10、15、20、30年期限的重點(diǎn)AAA、AAA、AA+、AA和AA-級(jí)品種。估值機(jī)構(gòu)包括商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司、證券公司、基金公司等各類(lèi)市場(chǎng)參與者，數(shù)量不超過(guò)22家。
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