東方證券：非經(jīng)濟(jì)因素影響加大
政治周期是政策調(diào)控的主要擾動因素，同時也是市場的重要影響因素。
今年以來，隨著經(jīng)濟(jì)的顯著放緩并不斷尋底，市場也持續(xù)低迷，其主要原因在于，市場預(yù)期政策可能調(diào)整以對沖宏觀經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險，然而現(xiàn)實在于政策層面對于宏觀經(jīng)濟(jì)下行的忍受程度不斷增強(qiáng)，相應(yīng)的政策調(diào)整不及市場預(yù)期。我們認(rèn)為，最主要的因素可能在于政治周期，即從去年下半年開始的地方到中央的政府換屆，尤其在十八大即將召開之際，政府大換屆對于政策的方向和力度產(chǎn)生重要影響。
縱觀歷次換屆顯示換屆完成后政策重心可能會發(fā)生變化，一批特定行業(yè)將有望受益。我們特意縱向?qū)Ρ攘藲v次換屆期間的宏觀經(jīng)濟(jì)趨勢、政策變化以及相應(yīng)的市場表現(xiàn)。可能存在的問題在于，中國的樣本量偏少，可取的樣本為92、97、02、07四次換屆，而02年的可比較意義更大一點。
然而不同的宏觀經(jīng)濟(jì)背景及政治局勢影響，也可能會產(chǎn)生不同的結(jié)果，尤其是對于投資決策而言。不過，我們可以確定的是：1）換屆完成后，政策重心往往會發(fā)生一定的變化；2）換屆后政策偏向的行業(yè)往往會有相對較好的投資收益。因此，我們也對未來的政策作出了一定的推演，尤其是結(jié)構(gòu)調(diào)整和制度性改革可能會對A股產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響，并將在后續(xù)系列報告中做逐一展開。
從國際市場情況來看，政治風(fēng)險溢價的變化對于短期市場走向起到重要作用。對市場月度收益的統(tǒng)計表明，發(fā)達(dá)市場在大選當(dāng)月指數(shù)普遍下跌，而新興市場，特別是新興市場，在大選前一月普遍走強(qiáng)。我們發(fā)現(xiàn)，亞洲股市（除新加坡外），在換屆前3個月和6個月均有明顯正收益，平均漲幅分別達(dá)到17.56%和24.51%。
國內(nèi)來看，黨的全國大會前后分別有一次大盤的升降波動。從以往國內(nèi)股市收益來看，換屆年股市行情表現(xiàn)要明顯好于非換屆年和換屆以后一年。
從月度市場走勢和收益來看，黨的全國大會前后分別有一次大盤的升降波動，分別是大盤在會前12月上升至?xí)?月，然后一直下跌到大會當(dāng)月。
從大會當(dāng)月起又有一輪上升行情至?xí)蟮?個月，然后再次下調(diào)。除十七大召開時處于大牛市頂部外，其他3次都走出類似的行情。
從風(fēng)險角度看，歷次換屆期間市場波動率都出現(xiàn)明顯提升。而且風(fēng)險的提升先于黨的全國大會，在會期當(dāng)月，市場風(fēng)險水平基本回復(fù)到平均水平。
市場風(fēng)險表現(xiàn)也反應(yīng)投資者對后期的不確定性的預(yù)期，這一走勢說明大會前，市場認(rèn)為后期人事和政策具有較大不確定性，而隨著大會的臨近和召開，不確定性將逐漸消除。
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