A股“否極泰來”已不遠 具有低估值吸引力
西南財經大學證券期貨學院院長 馮用富
當前的A股已經具備了低估值的特征，并且股價基本反映了可以預想到的利空因素。未來在全球流動性寬松、股市制度建設邊際改善以及經濟長期穩定增長的預期下，A股由弱轉強的希望或在不遠處。
股市具有了低估值的吸引力
在經典的教科書中，對股票的估值有多種方式，現在主流的觀點是采用PE、PB的估值模式。但這種估值模式至少有兩個缺陷：一是，對大盤估值需要對個股、不同板塊進行加權平均，權重的確定就不客觀而存在爭議；二是，各種經典估值方式都存在著對未來預期的判斷，而當加入預期變量時又變得不“客觀”容易引起爭論。
我們采用的方法是，股票價格與任何商品價格一樣其絕對性都是用貨幣來表示的。我們可以把A股市場看作是一只股票，這只股票的市值由整個社會的貨幣存量加以定價，如果整個社會貨幣存量多，其價格就高；反之則反是。我們把2008年1600多點的股票市值、貨幣存量與現在的股票市值與貨幣存量進行比較，非常容易算出，現有的股票市值比2008年的股票市值還要低10%。這說明今天的股票估值要比2008年估值低10%。當然，估值低并不是要購買股票資產的理由，低的估值隨著經濟的下滑反而會變高。是否馬上購買股票資產必須進一步分析，即分析現有的價格中是否包含所有的壞消息。
當前的股票價格基本
包含所有的“壞消息”
PMI跌破榮枯線，經濟下滑，產能過剩等等，如果尋找目前股市下跌的原因，幾乎每一個投資者都能講出10個以上理由，遺憾的是，這些基本都是事實，正是這些事實才使得股市不斷地下跌，不斷創出新低。但問題的關鍵是：先于實體經濟下跌的股價是否已經完全反應了這些壞信息呢？我們認為已經完全反映了，其理由如下：
其一，歐洲央行推出了無限量的購買計劃，歐元區至少是暫時穩住了。全球金融體系由于歐元區的崩潰而大幅波動的擔憂至少是減少了。
其二，中國經濟無論如何下滑至少還有7%的經濟增長率，仍遠優于世界主要經濟體的經濟增長指標。
其三，國際、國內堅定地不看好中國經濟的投資者在一年多來的股市下跌中都已離開市場了，還在市場中的只能有三類投資者：一是，過去買入被套住，現在又不看好——言不由衷、左右搖擺的猶豫型投資者；二是，追漲殺跌根本不具判斷力的投資者；三是，堅定對中國經濟、股市未來看好的投資者。前兩類投資者是市場的“噪聲”交易者，他們永遠是在就市場研究市場，他們的投資行為只能短期影響股市的波動，不足以影響股市的長期走勢。
其四，從現在到未來的一段時間里，即便在“私有信息”領域理論上還能想象出還有多少“超預期”的壞信息呢？
其五，現在的市場下跌典型表現為，沒有好信息的那天就是壞信息。這就是市場情緒極度恐懼的表現。正好與“頂部”的特征相反。所以，現有股市價格基本反映了所有的壞信息。當然，市場估值低，同時現有股價也基本反應了所有壞信息，但這些只能都還是市場將要上漲的充分條件，市場真正地上漲需要滿足其必要條件：即能夠尋找到股市上漲的預期性因素。
尋找上漲的預期因素
從目前的情況來看，或存在三方面預期性因素能夠滿足A股上漲的必要條件。
第一，全球流動性再次寬松到來。目前全球各國都在采用各種措施應對經濟下滑，刺激經濟復蘇，如美國、歐洲、日本的“量化寬松”貨幣政策，美聯儲明確表示，每月400億的購買計劃一直要持續到就業明顯增加為止。目前中國面臨的情況也與其它國家一樣，也同樣是經濟下滑，那么，可以明確預期的是，無論采用財政政策，還是貨幣政策，或者各種政策配套，總得有應對的政策舉動。理論和實踐都表明，貨幣多了，資產價格就會漲，這是鐵的事實。
第二，中國股市制度建設的邊際改善。目前管理層的各種制度建設措施也會在不遠的將來產生累積、疊加效應。也就是說，一個信息透明，規則明確且執行有力的證券市場；一個有融資、也有退市，其標準明確且沒有特例，沒有說不出、道不明關系的證券市場；一個市場基石——上市公司珍惜自家公司的股權而不是肆意、不斷地稀釋公司股權的證券市場在未來是可以期待的。
第三，中國未來經濟能夠穩定增長。無論當前國際、國內的所謂理論家和預測者們將中國未來的經濟描繪得多么悲觀，多么可怕，但不可否認的一個事實是：經過30年的發展，一個古老的民族再次“煥發青春”成為世界第二大經濟體，成為“名副其實”的世界工廠。這個事實表明，在這30年的發展中中國一定做對了什么，這就是“改革”與“開放”。
事實是，改革開放30年來，勞動力的收入（不僅僅是工資收入）在大幅提高，工業化產成品成本也在上升。但與西方國家不一樣的是，中國勞動力收入具有相當的彈性。這點基本保證了我們的競爭優勢不會出現大的變化。
中國目前的經濟發展正處于工業化和向后工業社會的轉型階段。作為世界工廠的中國形成了龐大的工業化產能，消化這些龐大的產能依賴于世界經濟的復蘇，尤其依賴于新興市場的擴展。經濟轉型過程和內需的增加可以吸納和轉移一部分的產能，更重要的是非洲市場、中東市場、南美市場、東盟市場的進一步拓展會吸納和轉移更多的產能。在目前經濟發展階段，要清楚地認識到一點：對于有13多億人口的大國而言，工業化仍然是中國在全球經濟體中具有的比較優勢，保持這種比較優勢是極為重要的；而經濟轉型是一個漫長和復雜的過程，任何“畢其功于一役”的冒進都具有極大風險。(馮用富)
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