昨日債市突然上演“風(fēng)云突變”的一幕。早盤，國債期貨還在下跌，但午后突然翻紅，銀行間市場(chǎng)現(xiàn)券收益率也由漲轉(zhuǎn)跌，市場(chǎng)流動(dòng)性緊張態(tài)勢(shì)午后明顯緩解，市場(chǎng)情緒較前日有所好轉(zhuǎn)。

　　對(duì)于背后的原因，市場(chǎng)人士認(rèn)為，除昨日央行在公開市場(chǎng)加大凈投放量之外，市場(chǎng)傳聞央行當(dāng)日還指導(dǎo)部分銀行通過“X-Repo”這一市場(chǎng)化工具投放了資金，釋放出央行多渠道加大流動(dòng)性投放力度、提振市場(chǎng)信心的重要信號(hào)。

　　多品種債券調(diào)整發(fā)行計(jì)劃

　　昨日，本應(yīng)是國開行2016年第五期、第七期金融債增發(fā)債券招標(biāo)的日子，但國開行卻取消了原定的發(fā)行計(jì)劃，將20年期、7年期這兩期金融債取消發(fā)行，后續(xù)發(fā)行計(jì)劃將另行公告。

　　不僅是政策性金融債調(diào)整了發(fā)行計(jì)劃，國債也在縮量發(fā)行。昨日，財(cái)政部將今日發(fā)行的兩期2016年記賬式附息續(xù)發(fā)國債的發(fā)行規(guī)模分別降至160億元，較上期280億元的規(guī)模大幅縮減。

　　“在市場(chǎng)情況不好的情況下，將國債發(fā)行規(guī)模縮減，可一定程度上減輕市場(chǎng)壓力。”某銀行債券交易主管告訴記者，上周五短期國債的流標(biāo)，已顯示出市場(chǎng)流動(dòng)性壓力，財(cái)政部近日已對(duì)一些承銷團(tuán)成員摸底，適時(shí)調(diào)整了發(fā)債計(jì)劃。

　　從以往情況來看，在市場(chǎng)資金面緊張和債市下跌時(shí)，一些發(fā)行人出于發(fā)行成本考慮，通常會(huì)靈活調(diào)整發(fā)行計(jì)劃。其實(shí)從上周開始，便有不少企業(yè)調(diào)整了發(fā)債計(jì)劃，而這種趨勢(shì)在本周開始愈演愈烈。

　　本周以來，不僅多只中票、短融等債務(wù)融資工具延遲或取消發(fā)行，專項(xiàng)債券、個(gè)人住房抵押貸款資產(chǎn)支持證券也延遲了發(fā)債計(jì)劃。據(jù)中信證券統(tǒng)計(jì)，僅上周，就有29只債券取消了發(fā)行計(jì)劃，主要集中在鋼鐵、交通和公共事業(yè)行業(yè)。

　　華創(chuàng)證券固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)分析指出，由于近期資金面緊張，債券市場(chǎng)調(diào)整幅度越來越大，有些機(jī)構(gòu)買了新債就虧，因此信用債發(fā)行難度越來越大，很多發(fā)行人被迫取消發(fā)行。不過，目前取消發(fā)行的債券資金需求會(huì)一直存在，預(yù)計(jì)現(xiàn)在取消發(fā)行的債券或在未來形成供給壓力。

　　多渠道“出手”提振市場(chǎng)信心

　　值得注意的是，昨日早盤還在下跌的國債期貨，午后突然翻紅。債市上演了“風(fēng)云突變”的一幕。

　　此外，昨日銀行間市場(chǎng)利率債收益率雖整體依舊上行，但幅度已較前日收窄。午后市場(chǎng)情緒也逐漸好轉(zhuǎn)，中債10年期國債收益率上行4個(gè)基點(diǎn)至3.37%，下午市場(chǎng)流動(dòng)性情況也趨于好轉(zhuǎn)。

　　記者了解到，這主要是因?yàn)橄挛缡袌?chǎng)傳出：央行當(dāng)日指導(dǎo)部分銀行通過銀行間質(zhì)押式回購匿名點(diǎn)擊業(yè)務(wù)（X-Repo）向市場(chǎng)投放了資金，雖然總量不多，但卻被市場(chǎng)人士視為央行多渠道“出手”提振市場(chǎng)信心的信號(hào)。

　　背后的邏輯在于，“與央行公開市場(chǎng)僅向銀行等一級(jí)交易商提供資金有所不同，通過X-Repo放錢，可令非銀行類機(jī)構(gòu)‘雨露均沾’，有利于改善流動(dòng)性分布不均的格局。”華東某銀行資深債券交易員向記者解釋了X-Repo這一市場(chǎng)化工具的重要意義。

　　他告訴記者，目前在X-Repo系統(tǒng)里，各類機(jī)構(gòu)都可以參與報(bào)價(jià)，雖然昨日在該系統(tǒng)上投放的資金不多，但卻釋放出央行多渠道維穩(wěn)的信號(hào)。

　　中信證券債券分析師明明進(jìn)一步解釋稱，央行指導(dǎo)部分銀行通過X-Repo釋放流動(dòng)性，有助于緩解市場(chǎng)緊張情緒。“近期債券市場(chǎng)波動(dòng)的確有些過度，需要央行來穩(wěn)定市場(chǎng)信心。”

　　X-Repo系統(tǒng)于去年8月正式上線，是指在每個(gè)交易日的特定時(shí)間段，參與機(jī)構(gòu)通過同業(yè)拆借中心的交易系統(tǒng)，發(fā)送匿名的正回購或逆回購限價(jià)報(bào)價(jià)，交易系統(tǒng)根據(jù)參與機(jī)構(gòu)設(shè)置的雙邊授信條件，按照“價(jià)格優(yōu)先、時(shí)間優(yōu)先”的原則，對(duì)正、逆回購的報(bào)價(jià)進(jìn)行自動(dòng)匹配。匹配成交后，正回購方按照同業(yè)拆借中心設(shè)定的統(tǒng)一折算率提交質(zhì)押券，完成交易。匿名點(diǎn)擊省去了反復(fù)詢價(jià)和成交確認(rèn)環(huán)節(jié)，具有操作流程短、交易時(shí)效性強(qiáng)、報(bào)價(jià)效率高等優(yōu)勢(shì)。

　　事實(shí)上，央行多渠道維穩(wěn)的信號(hào)，還體現(xiàn)在昨日的公開市場(chǎng)上，央行凈投放資金力度也在“加碼”。若加上昨日到期的國庫現(xiàn)金定存資金量，昨日央行實(shí)際凈投放資金量1050億元，較前一交易日增加逾六成。

　　業(yè)內(nèi)人士表示，當(dāng)前央行對(duì)短期流動(dòng)性的態(tài)度，依舊是影響當(dāng)前市場(chǎng)的重要因素。目前央行仍堅(jiān)持中性穩(wěn)健的操作，對(duì)沖維穩(wěn)態(tài)度明顯。由于年關(guān)臨近，故市場(chǎng)對(duì)流動(dòng)性的擔(dān)憂仍難消退，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)仍需警惕。

　　【市場(chǎng)動(dòng)態(tài)】

　　從多位固收人士處了解到，伴隨著國海證券事件的發(fā)酵，此前一路高歌猛進(jìn)的債券市場(chǎng)，正在從三個(gè)維度迎來“去杠桿”壓力。

　　當(dāng)前流動(dòng)性總量不足、時(shí)點(diǎn)擾動(dòng)較多、傳遞鏈條阻塞的問題比較突出，對(duì)未來一兩個(gè)月流動(dòng)性波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)仍不可掉以輕心。尤其是，對(duì)于MPA考核實(shí)施造成的流動(dòng)性結(jié)構(gòu)性問題需保持警惕。

　　此次“假章門”事件，也讓機(jī)構(gòu)之間的債券代持業(yè)務(wù)被推上風(fēng)口浪尖。那么，債券代持究竟是咋回事？隨著監(jiān)管的介入，代持業(yè)務(wù)會(huì)不會(huì)迎來一波監(jiān)管風(fēng)暴？

　　歷史總是驚人相似。發(fā)端于2013年末，孕育于“錢荒”期間市場(chǎng)動(dòng)蕩的這一輪利率牛市，因?yàn)橛忠淮蔚牧鲃?dòng)性異常波動(dòng)而崩潰。歷史又有著很大的不同，雖然流動(dòng)性還沒有到“錢荒”那樣緊張的地步，但債市遭受的沖擊卻是空前的。

　　有基金公司人士表示，“公司大部分貨基倉位配的是短期回購+中期存款，近期資金面緊張，這一部分的收益率其實(shí)挺高的。預(yù)計(jì)債券出清后，由于現(xiàn)在拿了一些高收益的存款，明年的貨幣基金業(yè)績(jī)還是會(huì)比較好看的。”

　　在受訪的十幾家城商行和農(nóng)商行人士中，有近七成對(duì)委外持謹(jǐn)慎態(tài)度，意味著不會(huì)擴(kuò)大委外規(guī)模，近一半判斷明年委外規(guī)模可能收縮。

　　此輪債市調(diào)整讓債券類資管機(jī)構(gòu)叫苦不迭，相關(guān)私募基金也難獨(dú)善其身。根據(jù)私募排排網(wǎng)的數(shù)據(jù)，上周更新凈值的債券類私募產(chǎn)品約8成今年以來的收益還保留正數(shù)。

　　　【市場(chǎng)觀察】

　　近期的流動(dòng)性緊張實(shí)質(zhì)是市場(chǎng)各方的“心慌”，是債券在過高杠桿下對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)產(chǎn)生的心理緊張。由此，機(jī)構(gòu)的“杠桿”可能加速下降，而短期“解杠桿”過程又會(huì)促使流動(dòng)性需求會(huì)非線性上升。

　　臨近年末，在資金面預(yù)期本就偏緊、信用違約事件不斷的背景下，銀行理財(cái)監(jiān)管趨嚴(yán)，令市場(chǎng)情緒更為脆弱，當(dāng)前整體環(huán)境仍利空債券市場(chǎng)，國債期貨調(diào)整也難言結(jié)束，建議投資者繼續(xù)保持謹(jǐn)慎，降低倉位控制風(fēng)險(xiǎn)。

　　記者采訪了富國大通副總裁李大治、博時(shí)基金固定收益研究總監(jiān)王申、國泰君安證券固定收益部董事總經(jīng)理周文淵、申萬宏源證券固定收益部首席分析師范為，復(fù)盤本輪債市下跌的原因及市場(chǎng)趨勢(shì)。

　　中信建投證券宏觀與債券研究團(tuán)隊(duì)首席分析師黃文濤表示，債市短期存在超調(diào)風(fēng)險(xiǎn)，由于本輪去杠桿下，貨幣基金和債券基金的贖回及部分委外暫停續(xù)作壓力在不斷發(fā)酵，債券代持等交易風(fēng)險(xiǎn)上升，流動(dòng)性壓力趨緊。