城投債遭遇“點剎” 券商忙補材料
處于“灰色”地帶的城投債或將面臨清理。
沒有具體定義，沒有明確規模，但城投債為地方融資平臺頻繁輸血，已滲入實體經濟骨髓。然而，城投債在爆發性增長之后，也出現了不少成長的煩惱。
中央結算公司債券部公布的《2012年度債券分析統計報告》顯示，2012年全年，銀行間債券市場發行的城投類債券累計已達6368億元，較2011年增加3806億元，同比增長148％，同比多增120個百分點；截至年底，銀行間市場城投類債券余額為1.44萬億元，較2011年增加6151億元，同比增長74.87％，同比多增33個百分點。
與之同時，城投債發行出現主體資質下沉、資產注水、信息披露不及時完整、信用評級虛高等現象。去年年底以來，監管層多次發文，出臺組合拳整治地方融資平臺。記者獲悉，新規之下，不少發行人、承銷商馬不停蹄補交材料以求達標。從1月以來的城投債獲批來看，城投債的發行并未出現“剎車”。不少業內人士預測，今年城投債發行至少維持去年之狀。
券商忙補材料
城投債發行人和承銷商最近很忙。
深圳某券商固定收益團隊負責人表示：“現在我們所承銷的項目，土地儲備證已經不能拿來用了，以前土地儲備證注入融資平臺還可以，認同為資產，可以去融資，現在土地儲備證已經不行了，一定要土地使用證，一定要形成土地收入后的、進入用戶計劃后的土地，才被認定為平臺的合法資產，這個就增加了很多的難度了。”
上述人士同時透露，今年一月份以來，有很多原來報上來的材料都被打回去了，要根據463號文，土地注入的規定重新去報。以前的平臺，要求較為寬松，很多資產一注入，上百億規模并不難。現在如果嚴格按照463號文執行，很多融資平臺就只有十幾億或者幾十億了，資產大幅度縮水，此種情形之下，地方融資平臺就不能發大規模的債了，所以我認為，城投債的收緊事實上已開始了，監管層已經開始踩剎車。
所謂的463號文件，是財政部等四部委2012年12月24日聯合下發一項文件——《關于制止地方政府違法違規融資行為的通知》，業內簡稱463號文，該文試圖制止地方政府及其融資平臺采用的違法違規融資行為。該文件明確要求，地方政府融資平臺公司因承擔公共租賃住房、公路等“公益性項目”建設舉借需要財政性資金償還的債務，除法律和國務院另有規定外，不得向非金融機構和個人借款，不得通過金融機構中的財務公司、信托公司、基金公司、金融租賃公司、保險公司等直接或間接融資。
對融資平臺監管政策大有“組合拳”之勢。2012年12月11日，國家發改委下發《企業債券風險防范管理有關問題的通知》，其中在注資、土地確權、募資用途等方面的要求，與463號文件要求較為接近。
時間再往前推至去年11月初，國土資源部聯合財政部和人民銀行下發關于加強土地儲備與融資管理的162號文件。要求加強土地儲備管理，嚴格控制土地儲備總規模和融資規模，規范土地儲備融資行為，強調融資平臺的負債率審查。
“從陸續出臺的組合拳來看，‘影子銀行’的清理已經開展。其中包括，新一輪地方融資平臺清理和收緊，這是從土地政策層面展開的，”華泰證券首席經濟學家劉煜輝（微博）認為。
不過，從1月以來的城投債發行情況來看，剎車尚未出現效果。據券商統計，已經有30多家城投公司，發行300多億的城投債。
“這一水平和去年大約相同，沒有出現異常情況。去年平均下來也是每個月400億元至500億元。”申銀萬國一位債券分析師告訴記者。
他同時解釋道：“監管層對于城投債發行人的土地擔保加強了限制，很多企業會按照新規把材料補上去的。相比通過發行信托產品來融資，城投債還是吸引地方融資平臺的一個好的渠道。因為，監管層對證信合作的要求也更加嚴格。”
上述分析師預測，今年城投債應該大致仍舊維持去年的規模。平均每年下來大約四五百億的發行規模。全年下來大約是5000、6000億元左右。
海富通穩進增利基金經理邵佳民接受記者采訪時認為，城投債已經成為地方投融資平臺的重要資金來源，發行人和各類中介機構運作城投債的積極性很高，市場對城投債也有投資需求，估計2013年全年的城投債發行依然會保持在高位。發改委對于城投債發行的審批態度比較難判斷，但從目前情況看，審批應該沒有放緩的跡象。
東方證券則預測稱，全年城投債凈發行規模可能達到8000億至10000億元。據國信證券初步測算，今年全年的城投債凈供給量為10000億元，累計發行量將達到1.1萬億元。
違約風險被向后推移？
不管幾率還是時間，信用違約的風險都在加劇，這已經成為了機構人士的共識。不過，城投債的買單者不乏公募基金。
2012年上半年，城投債出現了交易性機會，更是吸引公募基金產品介入。根據基金最新公布的四季報，記者發現，不少公募基金產品仍舊手握不少城投債。信達澳銀穩定價值債券持有城投債不占少數，12黔鐵投債持倉占比16.78%；11鄂城投債持倉占比16.56%；持債三四名分別為12玉環交投債、09潭城建。此外，國泰信用債券持債前兩名均為城投債——11焦作建投債、09盤錦建設債，共計7.30%。浙商聚盈信用債債券前兩名同樣為城投債，分別持有12雞國資、12亳州債11.91%、8.16%。
然而，提及2011年下半年發生的城投債風波，不少市場人士心有余悸。一位基金經理講述了當年債券的“踩踏事件”。云南公投、上海申虹以長期貸款換短期貸款舒緩償債壓力，以及云南城投計劃轉劃旗下重要資產等事件使得公眾對城投債的信用風險空前重視，并進一步擴散到對整個低信用等級信用債券風險的關注。
由于市場擔心城投債違約風險，懷疑地方政府償債能力，投資者贖回開放式債券基金，進而迫使基金拋售所持有債券。因為城投債風險備受關注，市場上又缺少接盤，于是基金只好減持流動性好的品種，使國債、金融債、高評級企業債等債券遭到牽連并且下跌。在短期內，當市場一旦對內某些品種形成殺跌，會出現“群體踏踩”現象，即機構投資者慌不擇路地割倉出場，加劇市場的動蕩。
當年，債券基金受傷嚴重。隨著城投債規模的急劇擴容，那么市場會否再次集中爆發風險呢？
邵佳民在接受記者采訪時表示：“2013年是否會有城投債危機和違約事件爆發我們目前不好判斷。雖然監管機構有防范信用風險擴散的能力和意愿，但我們認為信用風險只是在被推移，而非被化解。對債券投資而言，防范信用風險的弦還要緊繃。”
長城積極增利債券經理鐘光正則向記者坦言，2011年城投債危機，其實主要是市場沒有經歷過信用風險，單次信用事件造成的影響效果過大。其實2012年發生的信用事件遠比2011年多，但單次信用事件對市場造成的影響效果卻越來越弱，我們的信用市場也有個逐步成熟的過程。真正意義上的違約，就是本息到期不兌付。對于判斷哪一年會發生真正意義上的違約，目前還缺乏依據難做判斷，只能說幾率逐步加大。
機構分歧劇烈
正如基金經理鐘光正所言，城投債是個獨特的投資品種，一直以來存在很大爭議。
這種爭議和分歧同樣出現于基金經理的偏好上。有公募基金表示，回避和遠離城投債，而有機構希望在城投債的盛宴上分得一杯羹。
南方基金固定收益總監李海鵬表示，現在發的一些城投債，發改委也進行了一定的控制。比如說過去幾年發行的城投債，10只產品可以投資的有五六只。然而，現在發的城投債從信用風險來說，能夠讓人放心投的話不超過20%。換句話說，10只城投債里面可能只有一兩只從信用上來說是比較放心，所以對于信用風險來說，有一些可能會出事，雖然說2013年不一定會出事，但是信用風險爆發是早晚肯定會出現的。所以，李海鵬表示要謹慎回避。
深圳某債券基金經理亦對記者表示，目前城投債的收益率大約為6.5%到7%左右，低評級資質的收益率大約在7%以上。這個收益率水平對于公募基金來說，并無太大吸引力。
邵佳民告訴記者，對于投資城投債，本身公司、產品組合沒有硬性限制，城投債的具體投資情況更大程度上基于我們的債市觀點和信用策略，我們投資各類信用債的前提是該債券通過我們信用分析師的內部信用債評審。
他表示，選擇城投債主要看三點。一看地方政府的經濟發展水平和財力；二看發行主體在地方的地位以及動用資源的能力；三看發行人的債務壓力和短期資金周轉能力。站在投資角度，希望城投債的收益率能充分覆蓋其潛在風險。然而，經過2012年的大幅下行，目前城投債估值總體中性，絕對收益水平在歷史均值附近，收益率已經不具有很強的吸引力。
鐘光正掌舵的長城積極增利債券去年實現收益13.59%，在同類基金產品中位居前列。他并不掩蓋對城投債的青睞。他告訴記者，要結合具體品種、息差幅度、交易場所等多種因素進行判斷和評價。目前來看，城投債絕對收益雖然有所下降，但對于不同類型的組合管理者而言，價值程度不一，對于本人來說，目前城投債的收益率仍有一定吸引力。
他同時分析，有些人認為城投債隱含政府擔保，風險較低；有些人考慮城投企業的現金流償付倍數弱財務風險大。我們認為，從長期來看，城投債的確存在一定風險，但不能太過消極，把長期問題短期化、簡單化處理，短期來看其風險較小，只要能賺錢的就是好債。
2012年，投資城投債平均上漲10%以上，如果一個組合分散投資10只城投債，悲觀打算有一只違約（假設整體違約率10%，很難發生），組合整體也基本不會虧損，從這點來說，城投債蘊含的盈利機會已大大高于其信用風險。
申銀萬國債券分析師指出，事實上，一些民營企業比城投債風險更大，比如說近日深陷輿論漩渦的超日太陽，城投債畢竟有地方政府隱形擔保在。
博時宏觀回報債券基金經理皮敏在四季報里稱，城投債有政府隱性擔保，即使整個信用債券市場出現調整，城投債可能也只會受到一些流動性的沖擊，全年仍然看好城投債。
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