經濟L形走勢確立 信用債投資機會凸顯
平安添利債券基金擬任基金經理 孫健
證券時報記者 余子君
經過三季度的持續調整，四季度債市能否升溫？具體應該如何布局？為此，證券時報記者采訪了平安添利債券基金擬任基金經理孫健。他認為，未來經濟將呈現L形走勢，長時間處于底部區域，偏弱的宏觀經濟形勢將長期利好債券市場，看好三至五年期的信用債產品。
未來經濟或呈L形走勢
一位債券投資大師曾說過，做債券如果不懂宏觀，就如茫茫大海中航行的船沒了舵手，會迷失方向。孫健對此深表贊同，“債券投資和股票投資不同，債券投資往往都是自上而下，只有先對宏觀經濟形勢有所研判，才能做好債券投資。”
孫健表示，雖然近期國內外宏觀經濟數據均出現了一些積極變化，但從長期來看，經濟依舊沒有大幅回暖的趨勢，未來在底部長期盤整的概率較大，而這種疲弱的宏觀經濟形勢對于債券市場將構成長期利好。具體看來，國內方面，中國正面臨經濟結構調整的重要關口，這一輪經濟調整周期很可能呈現“L”形，通脹壓力不會太大，但處于底部的時間可能較長。孫健指出，2000年中國GDP的體量為10萬億，預計今年這一數據可能接近50萬億，是2000年的5倍。在如此龐大的經濟體量上，既要調結構又要保持GDP的高速增長是不現實的。孫健預計，未來GDP增速會保持在7%左右，不排除個別季度甚至會低于7%。因此，中國經濟短期內不具備大幅回升的基礎。
國際方面，孫健認為，歐洲經濟前景依舊不樂觀，雖然在危機不斷迫近的壓力下，歐元區成員國可能會有更多的妥協來推進救助政策出臺，但救助政策對拉動歐洲經濟復蘇的實質性作用將非常有限。美國方面，雖然經濟情況較歐洲要好，但是巨大的財政赤字也是不容忽視的風險。
通脹方面，孫健認為，目前CPI在2%左右，四季度由于季節性因素，CPI可能會出現小幅反彈，屆時會達到2.3%到2.5%左右。不過，明年一季度即春節前后，CPI又會回落至2%區間。從歷史上看，2%屬于溫和通脹區間，對債券投資非常有利，尤其是信用債。
貨幣政策方面，孫健認為，目前貨幣政策已經相對寬松狀態，四季度降息降準的可能性較低。他解釋說，9月外匯占款月增量大幅回升，在一定程度上顯示，外部流動性已經有所改善，預計四季度外匯占款應該會持續高位增長，從內部來看，明年央票到期量將高于今年，因此，國內中期資金面的穩定性在增強。“總體上看，目前貨幣政策已經相對寬松，加上房地產市場回暖的壓力有進一步增強的趨勢，預計短期內降準、降息的可能性不大。”孫健表示。
年末是債市建倉良機
在債券投資上，一直流行著“四季度買債，一季度賣債”的說法，孫健表示，這種說法確實具備一定的投資邏輯。
孫健解釋，之所以四季度要買債，一季度賣債，首先是，年底通常是資金面相對緊張的季度，而來年一季度、二季度的資金面則相對寬松，尤其是春節期間央行多會采取保持市場資金相對寬松的措施，在年底至年初也是國債和政策性信用債發行的空檔期。其次是，四季度是銀行等機構兌現收益、等待年終盤點的時間窗，而年初銀行則有集中配債的需求，因而會造成債券收益率周期性的波動。
除了季節性投資機會外，目前債券市場較大的體量以及豐富多樣的創新產品也為債券基金提供了更多的選擇。孫健表示，2009年信用債市場是存在瓶頸的，當年信用債的發行量在1000余億左右。經過近兩年的快速發展后，2011年底我國債券市場規模已升至全球第四位。其中信用債市場規模達5.1萬億元，預計明年信用債發行量會接近2萬億左右。“目前中國債券市場的體量已經能夠滿足各種債券品種的配置需求。”
談及新基金的建倉，孫健表示，由于年底降息降準概率不大，對于新成立的債券基金而言是一個較好的建倉機會，不過建倉快慢要取決收益率回升的狀態。“如果收益率沒有大幅回升，將會優先信用品種，因為利率品種在年底資金面的情況下，波動會比較大。”從建倉策略上來看，新基金成立后，不會迅速打滿倉位，將會保留一定的倉位給流動性品種，等待市場出現波動時，再加大建倉力度。
信用債更具投資價值
雖然中長期看好債券市場，但孫健認為，未來債券品種表現將出現分化，相比利率品種，信用債更具投資價值，尤其是三至五年期的信用債品種。
孫健表示，之所以看好信用債，首先是因為信用債市場已經歷了近三個月的調整，目前收益率處在五月份兩次降息前的水平，利差水平重新站在歷史均值以上，估值已經具備吸引力，是較好的配置品種。其次，從供給上來看，目前信用債的絕對收益率水平與貸款利率相比已經不存在明顯的優勢，未來信用債供給速度有望減緩。
雖然信用債投資價值已經凸顯，但是在疲弱的經濟形勢下，信用風險也不容忽視。孫健認為，信用債投資最大的風險是發債主體的信用風險，考慮到經濟持續低迷或使部分低評級債券的信用風險增加，因此，下半年中、高評級信用債的市場表現很可能會更加穩定，在配置上會有所傾斜。除了信用風險之外，發債主體所處行業的基本面也是至關重要的，運轉良好的行業不兌付的風險較低，目前鋼鐵和光伏行業基本面較差，其發行的信用債券投資風險較大。
利率產品方面，考慮到疲軟的經濟形勢，其收益率后期繼續上行的空間不大，因此，目前不是建倉利率產品的最佳時期。
可轉債投資方面，孫健認為，從周期角度來看，熊末牛初往往是配置可轉債的黃金期，而目前可能還未到熊市末期，因此，可轉債的投資機會尚需等待。“可轉債和保本基金比較類似，90%是債性，另外10%是股性，往往投資可轉債更看中的是其10%的股性。如果在熊市末期投資可轉債，那么可轉債10%的股性將會大大提高收益。相關統計顯示，在牛市階段可轉債和正股的關聯度在60%左右。”
孫健，十年債券投資管理經驗，投資領域包括國債及國債回購庫存管理，債券自營投資，保險資產配置和現金管理，貨幣市場基金和債券基金投資管理。曾任湘財證券有限責任公司資產管理總部投資經理，中國太平人壽保險有限公司投資部/太平資產管理有限公司組合投資經理，摩根士丹利華鑫貨幣市場基金基金經理，銀華貨幣市場證券投資基金、銀華信用債券型證券投資基金基金經理。現任平安大華基金管理有限公司投資經理。
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