黃金、現貨溢價和“資金的時間成本”
市場2013年05月06日 16:41
FTav：“套利交易”總是偏愛黃金市場。但2008年之后，這些套利交易的性質已經發生了改變。
基于抵押品的定義上說，2008年以前，黃金大部分是基于“特殊”條款交易的——因為你借取黃金必須支付費用，這意味著這更像是“融券”的模式，而2008年以后，才全面回到了“抵押品”模式。
在2008年之前，黃金具有融券特征是因為，現貨黃金的需求量巨大，主要是金礦企業賣空現貨來對沖未來的銷售風險。實際上，無論什么時候出現大量的賣空需求，都可以期待融券模式的出現。
當08年發生金融危機的時候，兩件事情發生了。第一，金價的上漲促使很多金礦企業放棄了對沖業務——因此也降低了融入黃金的需求。第二，現金比黃金變得更有吸引力，這創造了一個現金換黃金貸款的市場（以黃金作為抵押，換取貸款）。
當黃金的外借利率走進負區間，市場開始考慮現金換黃金貸款，這是相對正常的邏輯——起碼因為在這個市場能實現比貨幣市場投資更高的回報率。
新市場出現，導致那些曾經考慮出售黃金頭寸獲取資金的人，最終選擇推遲出售黃金，因為他們發現貸款者愿意給他們提供融資。最終這成為支持黃金價格的一個因素。
把它稱作“黃金典當的大時代”
在進一步解釋前，我們必須強調兩點。
第一，相對于貨幣市場，黃金市場的規模是相對小的。更重要的是，自動流動的黃金規模就更小了。這意味著，只有很少量的黃金貸款可以影響利率和價格。
第二點是關于黃金在專業的圈子里是怎么交易的。盡管世界上的大部分人都以簡單的單一價格談論黃金市場，但對于資深的黃金投資者或曾經采用非對沖頭寸的黃金交易商而言，事情可能是完全不一樣的。
大部分的資深黃金投資者和交易商——就像其它大宗商品市場的專業人士一樣，幾乎不會關心商品的單一價格發生了什么（單一價格一般指主力期貨合約的報價）。他們獲利是通過精心設計的對沖頭寸實現的——從時間價差、期權性風險、潛在融資利率和其它差異性因素的微小變化中套利。
實際上，只有當黃金頭寸是全面對沖的時候，它才會有真正的安全資產價值。
從這層意義上說，黃金代表的是歷史上最原始、最強大的利用期貨溢價/現貨溢價價格曲線走向的交易。（期貨溢價價格曲線走勢不一定是變成期貨溢價的價格曲線形態，只是向這種形態靠近，反之，現貨溢價價格曲線走勢也是同理。）
只需要看一下紐約時報過去的報道，就能感受到貴金屬市場利用期貨溢價/現貨溢價的現金和套利交易曾經是多么的流行。以下是1977年關于白銀市場的報道：
實際上，專業交易員和投機者一直在等待較嚴重的期貨溢價和現貨溢價的市場走向，因為這是捕捉潛在的可獲利價差，和在相同或不同商品短期和遠期之間進行雙向交易策略的機會。一個在現貨溢價走勢下所采用的流行策略是，購買短期交貨合約，同時出售同一種商品的遠期交貨合約。這種交易被稱為“現金和套利”策略的一種形式。這里的邏輯是，即期的商品短缺或其它因素（比如說搶購和囤積）導致短期交貨合約價格上漲，而這會導致未來的商品價格走弱。
不要搞糊涂了，雖然這里成為“現貨溢價交易”，但就算該商品的價格曲線處于期貨溢價的狀態，也可能會出現“現貨溢價交易”的機會（也就是市場出現了錯誤的定價），只要該商品的價格曲線變得更為“現貨溢價”（也就是期貨溢價曲線變平坦了），你都能從中獲利。簡單地說，購買黃金囤積起來拉升現貨金的價格——你囤積的黃金將能獲利，同時出售黃金期貨壓制期貨價格，那么做空期貨的頭寸也能獲利，而且你不需要為這筆交易尋找一筆持續到到期的融資，還存在一個可能的退出交易的機會。
還記得曼氏（MF Global）所利用的到期回購交易嗎？
在某種意義上說，它們沒有什么不同。這些交易被認為是穩賺的交易。在曼氏的例子中，它們購買高收益債券，通過回購市場以優惠的利率進行再融資，這樣做它們就能鎖定一個確定的收益率。只要它們能夠把債券頭寸持有到到期，這將是一筆穩賺的交易。
曼氏倒下的原因與交易策略本身毫無關系，只是它們無法在各端交易中滿足大幅波動的保證金要求。
傳統的商品期貨溢價交易也是類似的。購買現貨商品，出售一張期貨合約，就能鎖定一個可預期的回報。基于曼氏的例子，這里的期貨和和那里的債券期限是等價的。假如你可以利用所購買的商品以少于鎖定的收益率融資，同時又能夠在整個交易期限內滿足保證金的需求，那么這筆交易就是穩賺不賠的。
相關新聞
更多>>
