A股下半年投資機會減少
作比較：中美宏觀、微觀表現相反
昨日策略會上，針對市場熱議的A股三年來被低估的說法，程定華認為，A股三年來估值水平的下行，并非市場認識犯了錯誤。
程定華認為，2008年金融危機之后，中國和美國兩個國家采用了兩種截然不同的方式來應對，美國投資縮減，中國則加強投資。美國在縮減投資之后，宏觀經濟下行，但從微觀來看并非壞事，雖然縮減投資導致失業率上升，但對于企業而言，將員工工資水平支出控制到了較好水平。而中國投資在2009年以后加強，2010年開始，工人工資水平大幅上升，企業加大了這方面支出，2010年～2011年，國內人工成本有大幅上漲。
從財務費用來看，美國投資縮減以后利率下滑，但2009年之后中國利率水平高企，國內的利率難以調整背后是因為投資力度很大，同時企業財務費用高昂。而美國的企業財務費用則大幅降低，資本開支較低，工人工資水平不高。
“根據貼現模型來看，中國企業估值下降是很正常的事情。美國的情況是微觀很好，宏觀不行；中國相反，表現為宏觀很好，微觀不好。但股票市場反應的是微觀，（因此）估值下降是正常的。”程定華表示，只有A股回歸正常現金流和市場利率水平，估值才可以恢復。他坦言，A股缺乏估值中樞，近3年的估值水平下跌沒有跌錯。
談地產：投資將繼續下降/
《每日經濟新聞》記者注意到，在昨日策略會上，對于主流觀點認為經濟增速或表現為“七上八下”，程定華提出了自己的疑惑，認為這一水平或不能長期維持，經濟增速低可能低于預判。他認為，判斷經濟增速的兩個關鍵點分別是出口和房地產投資，但從目前情形看，這兩方面因素有可能讓經濟不能維持在7%～8%。
程定華認為，美國進口的商品中，例如中國的競爭對手墨西哥近年來對美國出口占比開始上升，中國占比出現下降，墨西哥的競爭力已有逐漸超越中國的勢頭。隨著時間推移，如果一直維持這一態勢，而工人工資不下調，則出口問題有可能拉低經濟增速。
程定華還表示，第二個關鍵是房地產投資。他認為，今年第四季度房地產銷售可能不會太好，房地產投資會下降，若房價下跌，對經濟影響較大。
論利率：短期下調有困難/
近期短期市場利率飆升引起各方廣泛關注，對此，程定華表示，今年M2目標是13%，但實際上5月M2為15.8%，加上前幾個月外匯占款超預期增長，顯示出貨幣政策相對寬松、貨幣供給實際為超預期。然而，對應的GDP名義增長率等實際貨幣需求卻又低于預期。在此背景下，短期利率水平大幅飆升，如果未來投資增速持續保持在20%以上，那么短期利率水平將會居高不下。
具體而言，2012年10月到今年年初，利率變動較小，而外匯占款比例稍有縮減，市場利率就出現飆升。2011、2012年，央行執行的實際是緊縮型貨幣政策，導致股市、債市下跌。今年M2目標是13%，目前實際M2是15.8%，央行沒有進行緊縮，而是采取了相對比較寬松的貨幣政策。但今年以來名義GDP增速低于預期，預期是11%～12%，現在連10%都不到。在這樣的背景下，在今年5月前后外匯占款出現巨額流入，貨幣供應量超大，需求水平非常小，但是利率水平卻并未下調。
《每日經濟新聞》記者還注意到，程定華認為，今年房地產投資已現環比下降跡象，對沖這一現象的手段就是增加政府基建投資，目前財政收入不夠，如果借錢，就會導致利率水平難以下降，因此最后的結果一定是要有一方放棄。
說配置：關注低估值、弱周期行業/
《每日經濟新聞》記者注意到，程定華明確表表示，今年下半年A股投資機會弱于上半年，“下半年經濟環境不如上半年好，指數上漲必須要有誘因。”
他認為，從下半年行情來看，新股發行既是風險也是機會，可以為市場提供一些新鮮血液，新的公司也代表新的機遇。“我們還是關注弱周期行業，看不出下半年有經濟好轉跡象。例如TMT行業，估值太高，下半年的市場供應量會起來，對于這些行業會有抑制作用。”
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