收緊存阻力 短期可寬心
經(jīng)歷了前兩年資金面的脆弱多變之后，市場對于資金面的波動性有了一定的認識和防范，2013年以來7天回購利率均值水平穩(wěn)定在3.20%，低于2012年的3.50%約30基點，資金面持續(xù)呈現(xiàn)相對寬松格局，我們認為這一局面在中短期內(nèi)不會改變。
2012年6月至2013年春節(jié)，逆回購占據(jù)公開市場的全部舞臺，投放流動性成為央行公開市場操作的主要任務。然而，今年春節(jié)后正回購重啟，宣告了這一階段的終結(jié)。自2月16日以來，央行已累計開展正回購交易3130億元，并連續(xù)7周在公開市場凈回收資金，公開市場操作的基調(diào)從寬松轉(zhuǎn)向中性已逐漸為市場所接受。
但值得注意的是，盡管公開市場基調(diào)出現(xiàn)了變化，資金利率卻并未持續(xù)走高。目前1天回購利率接近2.10%，7天回購利率在3.20%左右，前者低于今年以來的均值約20基點，后者則運行在平均水平附近。此外，長期資金利率繼續(xù)平穩(wěn)下行，1個月回購利率均值從2012年的4.13%降至3.71%左右，3個月和6個月回購利率均值從去年的4.17%、4.51%，分別回落到3.75%和4.0%。
可以看到，央行通過貨幣市場利率對其他利率的傳導，踐行了其降低社會融資成本的承諾，相信未來央行對于流動性的管理也不會一收到底。
與此同時，央行口徑的外匯占款和金融機構(gòu)外匯占款的差異說明央行通過外匯市場兌換，以調(diào)節(jié)商業(yè)銀行外匯占款頭寸壓力，但這不會形成新的外匯占款，只是外匯占款頭寸在商業(yè)銀行與央行之間轉(zhuǎn)移，在這種背景下，央行對于資金面的掌控能力有所增強。因為即便外匯占款持續(xù)增長的局面在二季度不再延續(xù)，央行依然可以在外匯市場上買入前期商業(yè)銀行積累的美元頭寸，加大資金投放力度，形成公開市場操作之外基礎(chǔ)貨幣的又一投放來源。在當前經(jīng)濟復蘇前景尚不明朗、實體經(jīng)濟尚無明顯起色的階段，貿(mào)然收緊流動性面臨的風險較大，有了這一因素的支撐，可以部分對沖4、5月份稅款上繳的影響，二季度資金面有望繼續(xù)維持平穩(wěn)，但4月末、5月時點資金利率有可能短暫承壓。
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