銀行未來將自己操作目前被券商資管、基金子公司分羹的通道業務，由此減少中間通道成本，降低債券市場融資成本。不過，由于銀行債權直接融資工具與現有的信用債存在很強的替代性，未來是否會大量釋放類信用產品的供給仍是未知數

　　原本期待四季度債市反彈的基金經理們，目前又面臨著一個投資新變量。10月18日，首批11家銀行同時開展債權直接融資工具、銀行資產管理計劃兩項試點工作。這一仍被業界熱議的重大政策變革或將給債市帶來新的變局。

　　在業內人士看來，此舉將打破目前銀行、券商、信托、基金的利益格局，銀行未來將自己操作目前被券商資管、基金子公司分羹的通道業務，有助于減少中間通道成本，降低債券市場融資成本。不過，由于銀行債權直接融資工具與現有的信用債存在很強的替代性，未來是否會大量釋放類信用產品的供給仍是未知數。

　　蛋糕做大還是重切？

　　銀行開展直接債券融資以及資管計劃后，債券市場的“蛋糕”是做大了，還是重新分割了？在上述政策放開之后，該問題是債市中人首先思索的問題。

　　據了解，所謂“債權直接融資工具”類似于目前保險（放心保）的“債權計劃”。即銀行作為項目發起人為項目融資，并且可以在中債登登記、托管；銀行資產管理計劃類似于目前的理財產品，可以認購“債權直接融資工具”。

　　在金鷹基金固定收益部投資總監邱新紅看來，通過政策放開銀行直接融資與資管計劃，資產端和資金端可以不需要繞道“通道”業務直接對接，符合“金融脫媒”的大趨勢。而對于這兩項業務的開放能否來來資產以及資金的增量，市場人士各執一詞，但主流聲音較為傾向“蛋糕分割”一說。

　　上述觀點認為，無論債券計劃和銀行資管計劃具有何種優勢，其本質是銀行脫媒化進程中的一種新的表外融資和籌資工具，本身并不會增加融資方的融資需求，也不會增加投資方的投資需求，只是改變需求的分布。

　　“實體的融資需求取決于經濟發展模式、政策導向、投資收益和成本對比、資產負債率等因素。”中金公司給出例證較為具有說服力：即使這幾年城投、房地產融資受到政策限制，但是通過非標以及通道產品，融資需求并未受到明顯抑制，因此增加一個相對透明的新工具也不見得釋放更多的融資需求。

　　從這個角度看，此前分羹這個市場信托、基金子公司、券商資管等機構，也面臨著傳統業務受到擠壓的狀況。

　　多位受訪人士均表示，未來銀行將自己扮演券商、信托、基金等此前扮演的“通道”角色。由于手握更多優質的項目資源與信息優勢，銀行無疑具有比其他機構更多的風控優勢。此外，其他機構被迫收縮通道業務戰線，才能更好地向專業投資方向轉型。

　　資料顯示，目前信托規模已經近10萬億，其中相當大部分都是通道業務。而此前突飛猛進的基金非公募業務中，通道業務也占據大半壁江山。

　　創造債市供給還是分流供給？

　　事實上，上述政策出臺讓信托、基金、券商都感到了絲絲涼意。不僅如此，對目前依然較為疲弱的債券市場來說，也增添了一個確定的新變量。在國泰君安分析師徐寒飛看來，債權直接融資工具與現有的信用債存在很強的替代性，未來很可能大幅釋放類信用產品的供給。“債權直接融資工具降低了債務融資的門檻，商業銀行可能會利用該工具釋放表內和表外的信貸融資，考慮到現有信用債存量相對于信貸存量仍然偏低，未來以債權直接融資工具出現的類信用產品的供給存在上升的可能性。”

　　此外，他還指出，銀行理財轉變為資產管理計劃，可以投資更多債權直接融資工具乃至更多的資產證券化產品，勢必對債券的需求有所下降，信用債需求將會逐漸被一些其他的“債權類”產品取代。未來城投債等高票息品種未來不會像過去一樣一票難求，而高等級債、利率債的估值也難以再同歷史中樞水平相提并論。

　　上述觀點意味著，債權直接融資工具和銀行資管產品將分別從資金的運用和來源兩方面分流債市資金，對債市產生負面影響。可資佐證的是，2013年，由于保險資產放開了信托等投資渠道，對債券的需求急劇下降。

　　中金公司從另外一個角度指出，預計銀行債權計劃的期限可能是以中短期為主，尤其可能集中在1-2年，考慮到債權計劃具有私募性質，可能不受不能超過企業凈資產40%的限制，其作用可能類似PPN。如果其在設立效率上更有優勢，且融資成本不會明顯高于債券，可能吸引部分企業放棄發型債券轉而發型債權計劃。“從這個角度理解，債券計劃可能會分流發債需求，導致短融、中票等發行規模的減少。”

　　由于上述兩項計劃前期試點規模較小，且其發展模式以及管理層態度還有待觀察，未來對債券市場供給帶來怎樣的變量，還有待時間檢驗。

　　“如果債權計劃風險定位較通道和信托業務更為嚴格，則其規模擴張也會受到限制，供需關系可能會壓低債權直接融資工具的發行利率(類似于保險債權計劃)。長期看，需要觀察其未來的發展模式和管理層對于該類型產品做大后的監管態度。”中金公司表示。

　　中短期影響料有限

　　該政策會否分流目前市場上已有的基金、信托產品等計劃，也成為市場關注的焦點。市場人士認為，由于銀行具有強大的渠道以及公信力，具有競爭力的收益率產品推出，勢必會沖擊現有理財市場產品格局，并帶來行業的重新洗牌。

　　據了解，資產管理計劃與目前銀行理財不同之處在于，資產管理計劃不會承諾預期回報率，而會有凈值公布，和目前的依賴主動管理的債券資管產品存在正面競爭的可能。

　　業內人士擔心，未來銀行資產管理計劃一旦成熟，勢必會給目前過分依賴銀行銷售渠道的基金、券商資管等產品帶來沖擊。

　　不過，也有分析人士認為，資管計劃盡管可能比理財、固定收益類基金、保單等產品存在收益率上的優勢，但期限略偏長、凈值估值、無隱性擔保等特性可能也會限制其完全取代其他類型產品。此外，隨著理財計劃的設立以及居民理財意識的增強，不排除未來理財資金的規模也會進一步增長。短期之內這一變局似乎還不會出現，由于試點階段只有200億的規模，眼下還不會對動輒以萬億計的基金、銀行理財等產品造成沖擊。

　　“中國銀監會推出的銀行債權工具和資管計劃中短期內對債券市場影響有限，長期則需要觀察其未來的發展模式和監管當局對于該類型產品做大后的監管態度。”中金公司表示。

     （記者 王誠誠）

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