[摘要] 近年來，簡單的券商通道業務價值呈現下降趨勢，證券業關于轉型和分化的討論也越發熱烈。
近年來，簡單的券商通道業務價值呈現下降趨勢，證券業關于轉型和分化的討論也越發熱烈。今年以來，券商定向資管計劃產品(以通道業務為主)規模連續兩個季度下降，拖累券商資管總規模從5月起開始回落。業內人士普遍認為，資管新規出臺后，券商將不得不割舍占總規模70%的通道業務，將主動管理作為接下來的發力重點。
其實，監管層對通道業務的限制由來已久，然而考慮到資管規模對通道業務的依賴性，券商資管業務轉型進展相當緩慢。與此同時，業內普遍規模占比約為30%的主動管理資管業務，已成為券商資管營收的主要支柱。可以預期，未來主動管理將成為券商資管業務增長的重要動力，主動管理能力強的券商或將占據發展先機。
紅利消退回歸本源
事實上，監管層面對通道業務的限制由來已久。
2012年10月，在金融創新的浪潮下，監管層放開券商資管做通道的資格。由于券商資管長期處于主動管理能力相對較弱的情況，通道業務成為其規模擴張的利器。公開數據表明，通道業務自誕生以來規模快速膨脹，業務類型也花樣翻新，從2013年單一的銀證合作定向業務，到2014年悄然出現了集合通道業務。隨著交易結構和層級愈發復雜，通道業務的風險也在逐步累積，并引起監管重視。
方正證券分析師段毅指出，2015年以來，主動管理成為業內普遍認可的趨勢，但券商對通道業務的依賴短期內難以化解。在券商資管規模和收入排名雙重考核的機制下，如果一家券商放棄通道業務，則意味著將被其他大力開展通道業務的券商甩在身后，因此券商很難冒著資管規模和排名大幅下滑的風險而主動放棄通道業務。
在此背景下，監管政策一再加碼。去年7月，中國證監會副主席李超強調，要逐步壓縮通道業務規模，并指出通道業務不是資產管理業務的重點，早晚會消亡；今年5月，中國證監會發言人張曉軍強調，證券基金經營機構不得從事讓渡管理責任的所謂“通道業務”；今年11月，資管新規的出臺更是強勢宣告了通道紅利時代的終結。中信證券指出，今年以來，通道資管在監管部門重拳整治下開始收縮，帶動券商資管總規模連續5個月回落，監管層也在“風險資本準備”和“券商分類評價指標”中對通道業務進行了嚴格約束。
聯訊證券分析師李奇霖分析，通道業務能從無到有發展到當前超萬億的規模，其根源在于銀行、非銀與實體企業三者的利益具有一致的契合點。對于銀行，可以滿足高風險低收益的訴求；對于非銀機構，提供一個平臺即可獲得一定的無風險收益；而對于企業，則提供了一種新的融資渠道。他還指出，“對于券商資管而言，通道業務受阻在短期內無疑是割肉之痛，但從長期看，反而會是券商資管轉型的良好時機。未來券商資管可以一方面放寬視角，注重零售端；另一方面也要抓住機會，及早轉為主動管理型的資管機構。”
提升主動管理能力是關鍵
雖然券商資管總規模正呈現收縮趨勢，但仍有不少券商實現了今年前三季度資產管理業務業績逆勢增長，其原因或與主動管理能力的提升密不可分。據東方證券分析師唐子佩分析，由于此前業內對監管政策已有預期，且資管新規設置了充分的新老劃斷過渡期，判斷資管新規對券商的短期影響偏中性。但從中長期來看，資管新規有利于促進行業自主化轉型，推動行業回歸資產管理本源，利好行業發展。
東方金誠證券在點評上市券商業績時也指出，今年前三季度，證券公司資管業務收入同比增長6.36%。受益于業務協同效應明顯、投研能力較強等方面的優勢，中信證券、廣發證券、國泰君安等大型券商主動管理型資管業務規模位居行業前列。而資管業務收入占比較高，主動管理資管業務規模較高及ABS業務發展較快，成為了東方證券、財通證券、第一創業等公司業績增長的主要動力。
說到主動管理資管業務，則不得不提主動管理資管業務業績靚麗的東方證券。東方證券資管模式依賴較強的投研團隊，在二級市場股債投資中獲取高回報，但受股票和債券市場周期影響，穩定性相對較弱。中信證券分析師邵子欽指出，在通道業務收縮的同時，東方證券資管讓市場看到了主動管理能力帶來的品牌拉力。今年上半年，東方證券資管以18.85%的超額收益，位居102家公募管理機構主動權益類超額收益第一名，去年和前年則分別為第二名和第一名。
唐子佩表示，目前券商資管以非標投資為主，標準化投資又以債券為主，券商在權益產品投資方面的投研優勢尚未得到充分發揮。未來可以在鞏固債券投資，利用多種衍生工具提升投資的多樣性與靈活性的基礎上，提升權益投資與創新產品投資的比例，把握權益產品與創新金融產品的投資機會，這將是券商資管主動管理業務的發展方向。
招商證券總裁兼首席執行官王巖告訴記者，資管新規正式實施后，券商資管通道業務需求將大幅下降，以往靠降低管理費、出借通道競爭的情況將消失，而主動管理能力強、風控能力突出的資管機構必將脫穎而出。他表示，近年來，招商證券資管營業收入基本來源于主動管理，且未涉足資金池等高風險業務。下一步，將主動順應行業發展趨勢，充分整合資源，深挖客戶個性化需求，強化投研能力，不斷提升主動管理型產品的比例。
通道規模持續下降
11月17日晚，《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見(征求意見稿)》(以下簡稱“資管新規”)在萬眾矚目中發布，其威力不亞于在資管行業投入一塊巨石，驚起一灘鷗鷺。資管新規中明確指出：“金融機構不得為其他金融機構的資產管理產品提供規避投資范圍、杠桿約束等監管要求的通道服務。”自此，通道業務被監管文件全面叫停，資金池等業務也明確受限。
事實上，券商資管的“去通道”并不是什么新鮮事，早有行業數據可以一窺端倪。根據中國證券投資基金業協會數據，截至今年三季度末，證券公司資管業務規模為17.37萬億元，相比于二季度末、一季度末的18.10萬億元和18.77萬億元，已經連續兩個季度下降，甚至已經不及去年年底的17.58萬億元。另一方面，今年三季度、二季度定向資管計劃產品規模分別環比減少了7163億元和6194億元，對比同一時期，券商資管規模分別環比下降7228億元和6740億元，可以發現，券商資管規模的縮水，90%以上都集中在以定向資管計劃類產品為主的通道業務上。
中國證券投資基金業協會數據還顯示，截至今年三季度，券商資管總規模17.37萬億元，其中定向資管規模為14.73萬億元，占總規模的85%，行業內據此估算，當前券商資產管理規模中超過70%以上應為通道和資金池業務。根據天風證券的估算，極端假設定向資管均為通道業務，且收費標準以較高的0.05%計算，則今年以來券商資管通道業務約貢獻收入55億元，占券商營收比例僅約為1.74%，對于業績影響微乎其微。
然而高華證券分析師唐偉城認為，在通道業務和資金池業務雙雙受限的情況下，資管新規或將進一步刺激券商資管規模收縮。他指出，盡管資金池產品的資產管理規模不詳，但渠道調研顯示應該不超過1萬億元。在通道業務明顯受限的情況下，判斷監管調整將推動券商資產管理規模進一步收縮，預計到2019年將降至16.40萬億元。
有資管行業人士指出，預計未來一到兩年通道業務會面臨較大壓力，在通道業務總量穩中略降的背景下，約有一半資金將分流到銀行資管子公司。隨著券商資管規模無可避免的縮水趨勢，行業內各證券公司的資管規模預計也將隨之發生變化，對通道及資金池業務依賴度較高的券商或將首當其沖，而提前布局通道業務轉型的券商則有可能抓住機會，實現彎道超車，屆時行業排名和市場格局也將迎來新一輪洗牌。