城投債風險不斷積聚 部分基金降低組合杠桿
決定杠桿水平的核心因素是投資資產回報率和拆入成本的差異，在投資資產回報率基本穩定的假定下，如果預期拆入成本將出現上升就需要主動降低組合的杠桿水平，表明機構對后市轉向謹慎。
因票息收入高企而備受機構追捧的城投債，其風險正不斷積聚。近期有消息稱，政信合作產品被叫停，這或將導致城投債供給量或被動上升。記者了解到，部分配置此類品種較多的基金已經開始考慮或正在進行降低杠桿操作。
有媒體報道，基建類信托暫時不再批新項目。“如果未來基建類信托業務被叫停，無疑又為地方政府融資關閉了一個渠道。”申銀萬國首席債券分析師屈慶認為，未來地方政府基建類投資大概率仍將繼續擴大，在銀行信貸和信托融資渠道接連受阻后，發行城投債將成為首選，未來城投債供給壓力降繼續擴大。
中國信托業協會數據顯示，截至今年三季度，按信托資金投向劃分的基礎產業信托存量規模13918億，較今年年初增加3763億；按業務合作劃分的政信合作業務存量規模3903億，較今年年初增加1366億。由于政信合作是信托公司與各級地方政府主要在基礎設施，民生工程等方面開展的合作業務，所以叫停的基建類信托業務在口徑上應該更接近政信合作業務，則今年以來該基建類信托業務的新增規模應該超過1000億。此數量接近全年城投債發行量的六分之一。
記者了解到，隨著此前信用債收益率曲線的一波趨勢性下行，不少基金已經開始考慮降低組合杠桿。“從目前情況來看，降低杠桿比例是個較好的選擇，”國投瑞銀固定收益組總監陳翔凱告訴記者，按目前城投債與中票的利差看，其流動性與發行主體質地較差的溢價補償并不充分，未來在債市走勢轉向或城投加大供給的背景下，城投債可能會面臨調整。
萬家基金固定收益部總監鄒昱也表示，并不看好后續債券市場有明顯的系統性機會，未來收益率上行空間也較為有限，已經將組合杠桿向下進行了調整，目前基本處于中性水平上。
他指出，降低組合杠桿主要出于對市場風險大于機會的判斷，主要依據有以下幾個方面：包括基本面和政策面已經開始朝著不利于債市的方向演變；市場樂觀情緒超出個人對于基本面和政策面發展方向的判斷；量化指標反映債券市場上漲空間有限。
據了解，決定杠桿水平的核心因素是投資資產回報率和拆入成本的差異，在投資資產回報率基本穩定的假定下，如果預期拆入成本將出現上升就需要主動降低組合的杠桿水平。而決定拆入成本的因素包括央行貨幣政策對貨幣市場利率的定位和季節性特征等等。
除了上述信用債投資回報率下降因素外，貨幣市場利率季節性回升也成為機構主動降低杠桿操作的重要因素。今年以來主動的逆回購投放取代被動的外匯占款投放，成為央行主要的貨幣發行模式，這也帶來了基礎貨幣供應的持續偏緊，逆回購發行利率逐漸成為貨幣市場的基準并且有著更強的引導作用。
“考慮到通脹水平仍將在較低水平波動，央行適度寬松的貨幣政策基調不會改變，但年內經濟可能短期回升，央行可能采取暫時觀望的態度，貨幣市場利率將基本穩定。”招商基金固定收益部總監張國強認為，未來將保持中性操作，不過臨近年末，貨幣市場大概率將出現季節性回升，“這也是未來具體操作中需要重點考慮的因素。”
三季報顯示，基金杠桿水平仍維持在高位，由于當前債券基金杠桿率均較高且資產配置傾向于信用產品，如果未來市場環境繼續向有利于權益產品的方向發展，基金調倉可能加劇信用市場的波動。
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